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《金证研》沪深资本组 映蔚/作者 唐里 洪力/编审

2019年2月15日，新天绿色能源股份有限公司（以下简称“新天绿能”）因为成立时,由北京中企华资产评估有限责任公司(下称“中企华”)出具资产评估报告，而中企华涉嫌违反证券法律法规被中国证监会立案调查，新天绿能的回归A股之路“躺枪”，被要求中止上市审查。而近日，新天绿能“整装”再次向A股市场发起冲击。

反观其身后，新天绿能的天然气毛利率逐年下滑，而其市场份额或“掺水”、风电平均可利用小时数疑“夸大”的问题，暴露了新天绿能信息披露或存不实，其未来将何去何从，仍是个未知数。

天然气毛利率下滑 利息高企吞噬净利

成立于2010年的新天绿能，由河北建设投资集团有限责任公司、河北建投水务投资有限公司共同出资设立。在成立不到一年的时间里，新天绿能于香港上市，此番“转战”A股，或将迎来一场“大考”。

近年来, 新天绿能的业绩上演“过山车”。

2014-2018年，新天绿能营业收入分别为51.49亿元、42.43亿元、43.95亿元、70.71亿元、99.92亿元。2015-2018年分别同比增长了-17.59%、3.57%、60.88%、41.31%。

2014-2018年，新天绿能净利润分别为3.35亿元、1.68亿元、5.42亿元、9.4亿元、12.69亿元，2015-2018年分别同比增长-49.75%、221.69%、73.5%、35%。

除了业绩上演“过山车”，新天绿能天然气板块的毛利率逐年走低。

招股书显示，新天绿能的主营业务主要分为风力发电业务与天然气销售业务，其中天然气销售业务贡献的营收收入比重较大。2015-2018年，天然气销售业务的营业收入分别为26.17亿元、22.55亿元、37.94亿元、63.38亿元，占主营业务收入比重分别为61.83%、51.4%、53.74%、63.54%。

2015-2018年，新天绿能天然气板块的毛利率分别为15.05%、12.4%、11.69%、11.71%。

与此同时，高负债或为行业一大特点，新天绿能亦不例外，负债高企，且资产负债率高于同行平均水平。

2015-2018年，新天绿能的资产负债率分别为66.96%、67.54%、69.43%、68.34%。

对比同行上市公司，中节能风力发电股份有限公司的资产负债率分别为61.26%、60.59%、62.93%、64.17%；宁夏嘉泽新能源股份有限公司的资产负债率分别为72.78%、73.77%、72.76%、69.88%；金鸿控股的资产负债率分别为54.68%、64.41%、65.48%、75.31%；陕天然气的资产负债率分别为49.43%、47.15%、46.69%、50.42%；皖天然气的资产负债率分别为50.3%、49.87%、31.46%、28.27%。上述五家同行公司的资产负债率均值分别为57.69%、59.16%、55.86%、55.84%。

而近五年来，新天绿能的长期借款呈攀升趋势，且利息支出高企吞噬净利润。

2014-2018年，新天绿能的长期借款分别为92.96亿元、113.87亿元、107.94亿元、127.17亿元、149.83亿元，同期，新天绿能的短期借款分别为17.3亿元、13.7亿元、17.26亿元、18.14亿元、12.72亿元。

2014-2018年，新天绿能的利息支出分别为5.86亿元、7.15亿元、7.57亿元、9.19亿元、9.75亿元，同期分别占净利润的比重为175.02%、424.92%、139.79%、97.82%、76.84%。

除了面临高企的偿债风险，新天绿能的子公司亏损“拖后腿”。

招股书显示，新天绿能旗下共有92家控股子公司，13家参股公司。其中，22家子公司、2家参股公司存在不同程度上的亏损，呈“拖油瓶”之势。

市场占有率或“掺水” 涉嫌虚假陈述

事实上，新天绿能的问题远不止于此。行业情况与政策两座“大山”或使其风电业务发展“承压”。

据国家能源局数据，2015-2018年，我国风电新增装机容量分别为3,297万千瓦、1,930万千瓦、1,503万千瓦、2,059万千瓦，分别同比增长-41.46%、-22.12%、36.99%。

此外，风力发电行业属于新能源行业，与国家政策“息息相关”，业绩或容易受影响。

据国家能源局数据，2015-2018年，我国风电弃风率分别15%、17%、12%、7%。

且据发改能源规定〔2018〕1575号文件，到2020 年，基本解决清洁能源消纳问题。其中，2019年确保全国平均风电利用率高于90%（力争达到92%左右），弃风率低于10%（力争控制在8%左右）。2020 年，确保全国平均风电利用率达到国际先进水平（力争达到95%左右），弃风率控制在合理水平（力争控制在5%左右）。

上述弃风限电的政策意味着，弃风限电未来“不降温”，新天绿能若对弃风率的控制达不到行业标准，或会影响其风电业务上网电量产能，未来或将面临竞争力下降的风险。

与此同时，风力发电上网的价格下调或影响新天绿能风力发电板块的业绩。而新天绿能也表示，未来若上网电价呈下降，会对其盈利能力造成不利影响。

2014年起，国家发改委分别发布了发改价格[2014]3008号、发改价格〔2015〕3044号、发改价格〔2016〕2729号的政策通知，连续3次下调陆上风电标杆上网电价。其中，2016年I类、II类、III类、IV类资源区陆上风电标杆上网电价分别为0.47元/kWh、0.5元/kWh、0.54元/kWh、0.6元/kWh；2018年I类、II类、III类、IV类资源区陆上风电标杆上网电价分别下降到0.4元/kWh、0.45元/kWh、0.49元/kWh、0.57元/kWh。

或受上述上网价格调整的影响，近三年来，风力发电业务占主营业务收入的比例逐年下降。2016-2018年，新天绿能的风力发电收入分别为19.46亿元、30.25亿元、33.2亿元，分别占主营业务收入44.36%、42.85%、33.28%。

值得注意的是，新天绿能或存信息披露违规。

招股书显示，2015-2018年，新天绿能的风电平均可利用小时数分别为1,887小时、2,195小时、2,392小时、2,482小时。

倘若根据招股书公开的总发电量与风机控股装机容量数据，可计算得出，2015-2018年的实际风电平均可利用小时数分别为1,510小时、1,640小时、2,012小时 、1,990小时。两者相比，新天绿能披露的风电平均可利用小时数低于实际计算所得，2015-2018年或累计相差风电平均可利用小时数为1,805小时，平均每年或夸大风电平均可利用小时数451小时。

无独有偶，新天绿能的市场份额或“注水”。

招股书源自中国可再生能源学会风能专业委员会（以下简称“CWEA”）数据，截至2017年末，新天绿能风电新增装机容量55万千瓦，市场份额为2.8%，排名第十。其中，风电新增装机容量排名前九的企业分别为国家能源投资集团有限责任公司、国家电力投资集团有限公司、中国大唐集团有限公司、华润电力控股有限公司及华润电力新能源投资有限公司、中国华能集团有限公司、中国广核集团有限公司、中国电力建设集团有限公司、国家电网有限公司、协合风电投资有限公司，风电新增装机容量分别为340万千瓦、176万千瓦、174万千瓦、123万千瓦、117万千瓦、110万千瓦、105万千瓦、73万千瓦、56万千瓦。

据《金证研》沪深资本组在CWEA官网调查发现，2017年末，新天绿能风电新增装机容量25万千瓦，市场份额为1.3%，排名第十四。而2017年风电新增装机容量前9名企业及其新增装机容量数目与上述招股书披露的一致。也就是说，新天绿能所披露2017年的55万千瓦的风电新增装机容量，比官方数据披露的夸大超一倍，涉嫌虚假陈述。

涉嫌信披违规，就连招股书披露的市场份额也有“注水”嫌疑的新天绿能，此番上市如何向市场释放信心？