《金证研》南方资本中心-财报解读 轶洺/作者 书眠/风控

自动售货机作为无人零售的一种形式，发展更新迭代。2000年前后，国内一批具备更先进功能的多元种类自动售货机涌现，随着互联网技术的发展，近十年，自动售货机零售行业进入了以实时数据传输及物联网为主的阶段。2023年11月3日，国内自动售货机经营商之一的北京友宝在线科技股份有限公司（以下简称“友宝在线”）登录港交所，截至2023年12月14日收盘价为15.8港元/股。

上市背后，友宝在线或面临挑战。报告期内，其营收增速坐“过山车”，其中自2020年起，友宝在线由直营模式转为合伙人模式，但友宝在线2020-2022年的营收规模均不及2019年，且三年一期其累计亏损超18亿元。此外，友宝在线的餐厅合伙人数目2022年“骤降”、未足额缴纳社保及公积金、关联方作为客户与友宝在线累计交易超2亿元，同样值得关注。

一、三年一期累计亏损逾18亿元，转变经营模式背后营收规模或“徘徊不前”

作为国内自动售货机经营商，友宝在线创立十多年以来，深耕国内的无人零售行业，并建立了数字化及运营能力、涵盖商品采购、物流及存货管理。

据友宝在线最后实际可行日期为2023年10月17日的招股书（以下简称“招股书”），于往绩记录期间，友宝在线的收益来自于无人零售业务、广告及系统支援服务、商品批发、自动售货机销售及租赁、其他服务共五大业务板块。

其中，友宝在线的运营模式有两种，分为自营模式和合伙人模式。而根据友宝在线自营模式及合伙人模式运营的点位称为“友宝点位”。

需要指出的是，友宝在线的营收增长或“徘徊不前”。

据招股书，2019-2022年及2023年1-6月，友宝在线的营业收入分别为27.27亿元、19.02亿元、26.76亿元、25.19亿元、12.53亿元，2020-2022年分别同比增长-30.26%、40.71%、-5.87%。

可见，2020年及2022年，友宝在线营收均负增长，增速坐“过山车”，而2021-2022年的营收规模均不及2019年。

另外，据招股书，自2020年起，友宝在线由直营模式转为合伙人模式。

无人零售业务占营收比重的提升，是否归功于友宝在线商业模式的转变？

目光先回到友宝在线的盈利能力。

据招股书，2019-2022年及2023年1-6月，友宝在线的毛利率分别为48.7%、29.4%、41.1%、42.7%、41.3%。

除了2020年，友宝在线的毛利率下降至29.4%，其他年度毛利率总体平稳，均在40%以上。

对此，友宝在线解释称，主要由交通枢纽、公共场所及学校等高毛利率消费场景产生的收益减少，广告及系统支援服务产生的收益下降，2020年确认减值亏损三种情形导致。

另外，友宝在线于2019年录得净利润0.4亿元，而2020-2022年及2023年1-6月分别录得净亏损11.84亿元、1.88亿元、2.83亿元、1.47亿元。

经测算，2020-2022年及2023年1-6月，友宝在线累计净亏损达18.02亿元。

总体来看，自2020年起，友宝在线重点推进向合伙人模式转变的策略，其无人零售业务占营收比重也随之提升。但受到多重因素影响，友宝在线总体营收和毛利率或原地徘徊，且连续录得净亏损。由此看来，友宝在线由直营模式向合伙人模式的转变，是否未能带动友宝在线整体的盈利水平的提升？

二、无人零售业务贡献超七成收入，餐厅模式合伙人数目“骤降”

报告期内，无人零售业务系友宝在线的主要收入来源。

据招股书，2019-2022年及2023年1-6月，友宝在线的无人零售业务产生的收益分别为15.4亿元、13.37亿元、19.15亿元、19.75亿元、9.87亿元，占友宝在线同期总收益的比例分别为56.5%、70.3%、71.6%、78.4%、78.8%。

不难看出，自2020年起，无人零售业务对友宝在线收益贡献均超70%，成为友宝在线的主要收入来源。

据招股书，友宝在线无人零售业务设有两种运营模式，直营模式及合伙人模式。

其中，2020-2022年，友宝在线合伙人模式的收益贡献分别为40.1%、55.3%、64%，收益占比逐年上升。

可见，随着合伙人模式的推进，2021年该模式的收入贡献占比超过直营模式。

同时，据招股书，友宝在线点位网络包括友宝点位和非友宝点位。

其中，友宝点位是根据友宝在线直营及合伙人模式运营的点位。根据直营模式自行寻觅及设立点位，并根据合伙人模式委聘点位合伙人寻觅及设立点位。友宝在线通过友宝点位以无人零售业务的自动售货机向消费者销售商品。

非友宝点位是连接到友宝在线的运营系统点位，并由非友宝点位经营商经营。友宝在线向非友宝点位经营商提供其自动售货机，相关硬件支援服务及运营系统支援。

截至2019-2022年各年末及2023年6月末，每个友宝点位的毛利分别为1.61万元、0.95万元、1.39万元、1.2万元、0.7万元。

梳理可知，2019年，友宝在线主要以直营模式运营，单个友宝点位毛利为1.61万元。2020-2022年，重点推进合伙人模式转变以来，友宝点位毛利不升反降。

除此之外，据招股书，2019-2022年及2023年1-6月各期末，友宝在线于国内拥有分别超过63,400个、58,400个、85,100个、66,200个、61,800个友宝点位，当中分别约17.2%、68.5%、84%、81.2%及81.9%的友宝点位于合伙人模式下运营。

对于合伙人模式，友宝在线表示，此模式促进场地获取且以较简单的业务流程强化效率，更契合友宝在线的业务经营性质。

据招股书，截至2019-2022年各年末及2023年6月末，合伙人模式下的友宝点位数量分别为10,889个、40,074个、71,480个、53,760个、50,699个。

通过测算可得，报告期内，友宝在线点位数量大幅增长之后有所回落，2022年年末较上年同期减少24.79%。截至2023年上半年点位数亦未见增长。

另外，据招股书，2019-2022年及2023年1-6月各期末，友宝在线的点位合伙人（不包括餐厅模式合伙人）数目分别为993人、1,089人、1,684人、1,875人、1,922人。

随着友宝点位合伙人数量持续上升，友宝点位个数不升反降。友宝在线对此表示,在2021-2022年期间，点位网络因不可抗力因素扩展受到限制，且关闭了部分点位。

除此之外，友宝在线餐厅模式合伙人数目下滑。

招股书显示，截至2019-2022年及2023年1-6月各期末，友宝在线分别与0、0、15,663名、1,620名及908名餐厅模式合伙人合作。

可见，2022年年末，友宝在线的餐厅模式合伙人数目较上年同期骤降89.66%，截至2023年6月30日仍在下降趋势当中。

在餐厅模式合伙人中，2021-2022年及2023年1-6月，其交易商品总额分别为910万元、4,620万元、1,030万元，相当于全部交易商品总额的0.4%、2.1%、0.9%。

对此，友宝在线表示，部分于餐厅以外场所协助点位营运的点位合伙人被分类为餐厅模式合伙人，主要由于餐厅模式合伙人可在其场所设定商品售价并有权保留交易商品总额及与友宝在线协定的预定商品价格之间的差额，有别于其他点位合伙人的利润分成及费用安排。

而需要指出的是，招股书显示，自2020年起，友宝在线邀请当时的雇员成为点位合伙人，目标是给予当时雇员一种拥有权意识，让彼等协助管理点位并分成点位的交易商品总额。该等成为点位合伙人的前雇员大部分为友宝在线销售及营销部门的前主管人员。

三、未足额缴纳社保及住房公积金，近四年累计供款差额超两千万元

随着社会责任的重要性日益凸显，越来越多法规出台对企业应履行的社会责任应作出规定。而上市公司作为国内经济的支柱力量，在履行社会责任方面应当作出表率。

报告期内，友宝在线的未缴纳社保金额合计超千万元。

据招股书，2019-2022年及2022年1-6月各期末，友宝在线并未为若干雇员登记社会保险及住房公积金及╱或全额缴纳供款，社会保险金差额分别约为630万元、200万元、590万元、260万元、160万元；同期住房公积金供款差额则分别约为50万元、180万元、160万元、80万元、40万元。

可见，报告期内，友宝在线未足额缴纳社保及住房公积金，未缴纳金额约合计为2,350万元。

对此，友宝在线表示，公司未能缴足社会保险及住房公积金，主要由于若干数目的员工主要基于个人理由而不合作并拒绝缴足社会保险及╱或住房公积金；若干数目的员工属外来务工人员，由于相关供款不容易在城市之间转移，故彼等不愿意就其暂居城市的社会福利计划缴足供款。

四、股东的关联方“身兼”客户，累计贡献超2亿元收入

在友宝在线自称其业务营运的成功取决于人工智能能力背后，其研发开支占收入比重呈下滑趋势。

据招股书，2019-2022年及2023年1-6月，友宝在线的研发开支分别为5,730.1万元、4,148.4万元、3,676.1万元、3,155.6万元、1,509.8万元，分别占同期总收益的2.1%、2.2%、1.4%、1.3%、1.2%。

此外，友宝在线于2018年与蚂蚁科技集团股份有限公司（以下简称“蚂蚁集团”）合作提升服务产品的开发，随后开始在现有自动售货机上大规模安装生物核身设备。

招股书显示，截至最后实际可行日期2023年10月17日，上海云鑫创业投资有限公（以下简称“上海云鑫”）持有126,315,789股股份，占已发行股份总数约16.68%

值得一提的是，上海云鑫为蚂蚁集团的全资附属公司，支付宝（中国）网络技术有限公司（以下简称“支付宝中国”）为蚂蚁集团的全资附属公司，故为上海云鑫的同系附属公司。

因此，支付宝中国为上海云鑫的联系人及友宝在线的关联方。

招股书显示，2019-2022年及2023年1-6月，支宝中国及其联系人向友宝在线支付的服务费总额约分别为15,920万元、3,030万元、3,500万元、3,070万元47万元。

同期，友宝在线应付支付宝中国的支付服务费总额约分别为380万元、930万元、1,200万元、1,160万元、610万元。

经测算，2019-2022年及2023年1-6月，友宝在线与支付宝中国的交易额合计超2.9亿元。

成功登录港交所背后，友宝在线未来能走多远，或拭目以待。