《金证研》南方资本中心 鹤起/作者 三石 南江 映蔚/风控

2023年以来，重庆抢抓全面实行股票发行注册制带来的历史机遇，上半年全市新增6家境内上市企业，数量创下历史新高。到了下半年，重庆市也有多家企业获得上市“入场券”。其中，2023年9月，重庆新铝时代科技股份有限公司（以下简称“新铝时代”）成功过会。

本次上市背后，新铝时代赊销高企且连年失血，其中新铝时代向大客户提供寄售服务及赊销服务，为了获得更多运营资金、提高资金利用率通过客户“自家人”办理保理贴，或“花式讨好”客户。不仅如此，新铝时代已竣工多年的项目现身在建工程列表，且其中两项项目曾因未批先建而遭环保部门责令整改。

一一、通过客户“自家人”保理贴现，赊销高企异于同行连年失血

企业的商业模式会对企业的生产经营造成影响。在寄售模式收入占比逐年攀升的同时，新铝时代面临赊销高企异于同行、连年“失血”的窘境。此情形下，新铝时代将客户开具的债权凭证向客户的“自家人”办理保理贴现，缴纳逾千万元保理费。

1.1 2020-2022年营收逐年增长，收现比持续小于1且连年“失血”

据新铝时代签署日期为2023年9月8日的招股说明书（以下简称“招股书”），2020-2022年，新铝时代的营业收入分别为3.32亿元、6.18亿元、14.21亿元。

经《金证研》南方资本中心测算，2020-2022年，新铝时代各期营业收入增长率分别为86.44%、129.89%。

不难看出，2020-2022年，新铝时代营业收入持续增长，然在此期间，新铝时代的经营性净现金流告负。

据招股书， 2020-2022年，新铝时代的经营活动产生的现金流量净额分别为-7,680.04万元、-9,087.1万元、-80,283.21万元；经营活动现金流入小计分别为20,990.84万元、39,508.35万元、23,103.16万元。

经《金证研》南方资本中心测算，2020年-2022年，新铝时代各期收现比分别为0.63、0.64、0.16。即2020-2022年新铝时代收现比持续小于1。

不难看出，2020-2022年期间，新铝时代营收在大幅上升，2022年新铝时代营收增长率高达129.89%，而2020-2022年期间，新铝时代的收现比持续小于1，并且在2022年，新铝时代的收现比仅为0.16。

此中缘由，或与新铝时代的寄售模式及赊销有关。

1.2 寄售模式收入占比及应收款占营收比重“齐升”，赊销高企异于同行

据招股书，新铝时代主要从事新能源汽车电池系统铝合金零部件的研发、生产和销售，主要产品为电池盒箱体。

2020-2022年期间，新铝时代主要采用寄售方式向客户直接销售，即将部分产品寄放在寄售客户仓库中，与客户就实际使用量进行对账并结算。

寄售模式，一般每月通过客户的供应商系统发布的确认数据或通过纸质文件、电子邮件等形式与公司就上月领用情况进行对账确认。

据签署于2023年10月21日的《关于重庆新铝时代科技股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核问询函》之回复报告（以下简称“首轮问询回复”），2020-2022年，新铝时代采用寄售模式所得收入分别为2.25亿元、4.72亿元、12.39亿元，占比分别为67.97%、76.33%、87.14%。

可见，寄售模式占据了新铝时代销售收入的重要位置。

据首轮问询回复，在寄售模式下，新铝时代根据客户的销售合同或订单约定，完成相关产品生产并交付客户，于收到客户领用清单时确认收入。

此外，新铝时代提到，结合《企业会计准则第 14 号——收入》的相关规定及企业业务情况，寄售模式下，新铝时代的客户领用产品后取得该商品控制权，并取得该商品所有权上的主要风险和报酬。

即在寄售模式下，新铝时代的相关产品将寄放在客户指定仓库中，在取得客户上月领用清单时，客户上月所领用的相关产品的主要风险和报酬才转移，新铝时代才确认收入。

不难发现，寄售模式下，新铝时代提前将产品寄放在客户处，可为客户使用产品提供一定的便利，且当新铝时代收到客户领用清单时，寄存在客户处的商品才发生主要风险与报酬的转移。

然而，在为客户提供便利的同时，新铝时代或因寄售模式需要预先生产出大量产品寄存在客户处，尔后与客户定期就实际领用部分的产品进行对账结算，进行收入确认。该销售模式，是否将影响新铝时代现金流？

除此之外，新铝时代或存赊销。

据招股书，截至2020-2022年各年末，新铝时代的应收票据、应收账款及应收款项融资（以下合称为“应收款”）合计分别为1.24亿元、2.15亿元、10.36亿元。

经《金证研》南方资本中心测算，截至2020-2022年各年末，新铝时代应收账款占营业收入比例分别为37.32%、34.85%、72.87%。

可以看出，2022年，新铝时代应收款占营收的比重“陡然”上升。

据招股书，新铝时代所认定的同行业可比公司分别为华域汽车系统股份有限公司（以下简称“华域汽车”）、敏实集团有限公司（以下简称“敏实集团”）、广东和胜工业铝材股份有限公司（以下简称“和胜股份”）、祥鑫科技股份有限公司（以下简称“祥鑫科技”）、华达汽车科技股份有限公司（以下简称“华达科技”）、凌云工业股份有限公司（以下简称“凌云股份”）。

据新铝时代同行可比公司的2022年报数据，2022年，华域汽车、敏实集团、和胜股份、祥鑫科技、华达科技、凌云股份的营业收入分别为1,582.68亿元、173.06亿元、29.99亿元、42.89亿元、51.63亿元、166.89亿元。

由《金证研》南方资本中心测算，截至2022年年末，华域汽车、敏实集团、和胜股份、祥鑫科技、华达科技、凌云股份的应收款合计分别为431.45亿元、46.75亿元、12.55亿元、17.46亿元、13.53亿元、48.88亿元，分别占营业收入的27.26%、27.01%、41.85%、40.7%、26.21%、29.29%。

即是说，2022年末，新铝时代的应收款占营收比重高于同行。

在寄售模式与赊销带来的现金流“危机”下，新铝时代为保障新铝时代自身资金使用效率和日常经营周转，新铝时代将其下游客户采用的应收账款债权凭证进行保理贴现融资，而新铝时代办理保理贴现的机构，或是其赊销大客户旗下的机构。

1.3 通过保理提高资金利用率，而提供保理业务方为第一大客户的“自家人”

据招股书，2020-2022年，新铝时代第一大客户均为比亚迪股份有限公司及其子公司（以下统称为“比亚迪”），新铝时代对其销售收入分别为2.15亿元、4.34亿元、11.21亿元，占营业收入的比重分别为64.8%、70.42%、78.87%。

同时，比亚迪还是新铝时代寄售模式下的主要客户。

据首轮问询回复，2020-2022年，新铝时代通过寄售模式向比亚迪实现的销售收入分别为2.11亿元、4.3亿元、11.2亿元。

经《金证研》南方资本中心测算，2020-2022年，新铝时代通过寄售模式向比亚迪销售的产品占营收比例分别为63.74%、69.57%、78.79%。

据招股书，2020年至2022年，新铝时代收到的应收账款债权凭证，金额分别为655.61万元、7,461.38万元、80,804.86万元，该应收账款债权凭证均为“迪链”。

值得一提的是，“迪链”全称为“迪链凭证”，是比亚迪及其成员企业根据负责运营比亚迪及其成员企业指定的供应商货款结算的金融信息服务平台（以下简称“迪链平台”）与其供应商之间的债权债务凭证。

截至2023年9月8日，新铝时代已成为比亚迪新能源汽车电池盒箱体第一大供应商。即作为比亚迪供应商体系的一员，新铝时代也收到了诸多“迪链”债权凭证。

也就是说，2020年至2022年，新铝时代所收到的应收账款债权凭证，系比亚迪的“迪链”凭证。至此，不难看出，无论是寄售模式，还是应收款，新铝时代的第一大客户比亚迪都占有一定位置。

为补充营运资金，提高资金使用效率，新铝时代将应收账款债权凭证进行保理贴现。即新铝时代通过将收到的“迪链”进行保理贴现，来缓解企业的现金流状况。

据签署日期为2023年10月21日的《关于重庆新铝时代科技股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的第二轮审核问询函》之回复报告（以下简称“二轮问询回复”），新铝时代“迪链”各期保理贴现的金额分别为655.61万元、7,086.44万元、94,751.75万元。

据二轮问询回复，新铝时代“迪链”凭证保理业务机构为深圳市迪链国际商业保理有限公司（以下简称“迪链保理”），该机构为迪链平台接入的保理商，其以迪链平台为依托，为比亚迪股份的供应商提供融资及账款转让服务。

2020-2022年，新铝时代迪链凭证各期保理费用率介于5.2%至7.2%之间，分别为19.08万元、291.15万元、3,818万元。

也就是说，比亚迪通过迪链平台，向新铝时代签发“迪链”债权凭证支付货款，而新铝时代又通过比亚迪迪链平台接入的保理商迪链保理进行保理贴现，并向迪链保理缴纳保理费，2022年所缴纳的保理费逾三千万元。

据二轮问询回复，迪链保理的实际控制人为比亚迪公司工会联合会。而经新铝时代查询比亚迪定期报告，比亚迪未披露比亚迪公司工会联合会为其关联方或其控制的企业。

而据市场监督管理局信息，迪链保理的董事长、总经理为张亮。此外，迪链保理2022年度报告披露的企业联系电话为18*******87，企业邮箱为bydpo@byd.com。

据二轮问询回复，迪链平台的运营方为深圳迪链科技有限公司（以下简称“迪链科技”），迪链科技为比亚迪控股子公司。

据市场监督管理局信息，迪链科技的董事、总经理亦名为张亮。据迪链科技2022年年报，迪链科技的企业联系电话亦为18*******87，邮箱也与迪链保理一致，为bydpo@byd.com。

即迪链保理的实控人为比亚迪公司工会联合会，且与比亚迪子公司共用联系方式，其与比亚迪或关系匪浅，或系比亚迪“自家人”。

简而言之，在寄售与赊销的双重“压力”下，新铝时代连年“失血”，且收现比持续小于1。为获得更多营运资金及提高资金利用率，新铝时代将其第一大客户比亚迪开具的“迪链”债权凭证进行保理贴现，而新铝时代选择的保理服务机构迪链保理，与比亚迪子公司共用联系方式或系“自家人”。上述异象之下，新铝时代是否上演“花式讨好”客户？其对客户是否话语权几何？

此外，新铝时代的在建工程项目也值得关注。

二、建设项目竣工多年却现身在建工程，因未批先建遭责令整改却隐而不宣

拟上市企业是否合法合规经营是上市审核的关注重点之一。而新铝时代对自身项目曾存在未批先建的问题“避而不谈”背后，其早在2019年或建成的项目，截至2022年末还出现在在建工程列表。

2.1 两项目因未批先建于2020年收到整改函，招股书对此却“只字不提”

据招股书，新铝时代称，其在日常生产经营中严格遵守国家相关环保法律法规，认真执行建设项目环境影响评价制度和环境保护制度。

然而事实或并非如此。

据广州绿网环境保护服务中心（以下简称“绿网”）公开信息，截至查询日2023年11月24日，新铝时代存在三项环保验收项目，分别为新能源汽车轻量化零部件项目（以下简称“零部件项目”）、 新能源汽车轻量化高强度铝合金零部件生产线建设项目（以下简称“高强度零部件项目”）和轻量化新能源汽车铝合金零部件生产线扩建项目（以下简称“零部件扩建项目”）。

其中，新铝时代高强度零部件项目和零部件扩建项目验收报告的编制单位均为重庆展亚环保工程有限公司（以下简称“展亚环保”）。

据展亚环保披露的新铝时代高强度零部件项目，2019年，新铝时代在现有厂区内投资建设高强度零部件项目，项目于2019年2月开工建设，2019年4月建建成，新增了电池铝托盘和其他工业铝型材生产规模。而2020年6月，该扩建项目因“未批先建”收到环境行政执法支队下发涪环违改决字﹝2020﹞3870号文。

无独有偶，据展亚环保披露的新铝时代零部件扩建项目的验收报告，新铝时代提到，为迎合市场需要，扩大经营范围，新铝时代投资2,000万元建设零部件扩建项目，于2019年4月建成投产。2020年6月，重庆市涪陵区环境行政执法支队下发涪环违改决字﹝2020﹞3870 号，责令新铝时代尽快完善相关环保手续。

不难看出，高强度零部件项目、零部件扩建项目均曾存在“未批先建”问题，而收到相关责令整改函。

然而，据招股书，新铝时代表示，2020-2022年期间，新铝时代及其子公司受到的行政处罚中，并无因“未批先建”而受到的责令处罚情况。

可见，新铝时代上述说法或遭“打脸”，关于报告期内因未批先建受到处罚的事情隐而未宣？或该打上“问号”。

2.2 上述两受罚项目均于2019年投产，2022年末却仍“现身”在建工程列表

据招股书，新铝时代主要在建工程，包括涪陵生产基地产能提升项目。截至2020-2022年各年末，涪陵生产基地产能提升项目各期期末余额分别为96.67万元、6.2万元、2,514.5万元。

据招股书，涪陵生产基地产能提升项目，包括三个子项目，分别为新能源汽车轻量化零部件项目、新能源汽车轻量化高强度铝合金零部件生产线建设项目、轻量化新能源汽车铝合金零部件生产线扩建项目。

据展业环保披露的高强度零部件项目与零部件扩建项目的验收报告，零部件项目、高强度零部件项目以及零部件扩建项目，建设地点均位于重庆市涪陵区。

由上可知，新铝时代涪陵生产基地产能提升项目的三个子项目，与零部件项目、高强度零部件项目以及零部件扩建项目名称一一对应。也就是说，涪陵生产基地项目，或由零部件项目、高强度零部件项目以及零部件扩建项目组成。

据零部件扩建项目验收报告，2019年3月28日，新铝时代零部件项目通过环境保护竣工验收，建成投产；2019年4月，高强度零部件项目建成投产；2019年4月，零部件扩建项目建成投产。

即截至2019年4月末，新铝时代的涪陵生产基地产能提升项目，或均已全部建成投产。

那么为何在2020年年末至2022年年末，涪陵生产基地产能提升项目仍被新铝时代列示为在建工程且2022年在建工程余额大幅增加？令人费解。

2.3 自称不存在在建工程延迟转固背后，涪陵生产基地项目转固或“应转未转”

据招股书，新铝时代披露了其于2020年至2022年期间的主要会计政策和会计估计，其中包括了在建工程转固的相关处理。

据招股书，在建工程在达到预定可使用状态时，转入固定资产并自次月起开始计提折旧。

此外，新铝时代还提到，在2020年至2022年期间内，新铝时代各项在建工程严格按照验收转固程序进行转固，不存在在建工程延迟转固的情形。

即新铝时代的在建工程，达到预定可使用状态时，便会转入固定资产并自转固次月起开始计提折旧。

然而，根据新铝时代的项目验收报告，截至2019年年末，涪陵生产基地产能增加项目或已建成投产，是否可以说明涪陵生产基地产能增加项目已达到可使用状态？若是，按照新铝时代的会计政策，且自称不存在在建工程延迟转固的情形，那上述在2019年4月竣工的项目，为何直至2022年仍出现在新铝时代主要在建工程中？该项目是否后续追加了投资额？还是存在延迟转固的嫌疑？且报告期内，新铝时代两个项目曾因未批先建被要求整改，而招股书对此隐而未宣，信息披露质量存疑。

朝菌不知晦朔，蟪蛄不知春秋。此番上市，新铝时代能否迎来投资者的“掌声”？