《金证研》南方资本中心 相宁/作者 西洲 映蔚/风控

2016年4月，原本从事火腿和肉制品产业的金字火腿股份有限公司（以下简称“金字火腿”）声称要进军大健康领域，确立了双主业的发展新模式。2017年6月，金字火腿收购了上海瑞一医药科技股份有限公司（以下简称“瑞一科技”）等企业，打开了医疗领域的“大门”。然而，瑞一科技的控制权在几经变更后，于2020年又重新回到了薛嵩的“手里”。

而上市背后，瑞一科技在招股书签署日前不久才通过定增募资上亿元来“补血”，且报告期内或未面临短期偿债压力，且有闲置资金理财，但此次上市瑞一科技仍募资“补血”。此外，瑞一科技对承包经营的企业全面负责人员、财务的经营管理，且曾被承包企业自称系瑞一科技的下属公司，但瑞一科技未将该承包经营的企业纳入合并范围。值得一提的是，瑞一科技自称其一项核心技术系由自主开发，然而对应专利却系从“零人”企业受让取得，瑞一科技该项专利含金量存疑。

一、三年累计分红超七千万元，定增募资逾亿元数月后又上市募资补血

企业流动资金的多少，表明该企业在短期内拥有怎样的债务偿还能力和项目投资能力。

此番上市，瑞一科技拟募集6,000万元用于补充流动资金，但数月前，瑞一科技才通过定增成功募资1.03亿元用于“补血”。并且，最近一期期末，瑞一科技的货币资金余额过亿元，报告期内还多次进行现金分红金额超七千万元。

1.1 2023年3月9日，瑞一科技通过定增募资1.03亿元用于补充流动资金

据瑞一科技2023年3月6日发布的《股票定向发行新增股份在全国股份转让系统挂牌并公开转让的公告》及《股票定向发行情况报告书》，瑞一科技本次发行股票数量为3,900,000股，发行价格为26.4元/股，募集资金总额为1.03亿元，所有发行对象均为现金方式认购。此次发行的募集资金用途为补充流动资金。

本次定向发行新增股份，将于2023年3月9日起在全国中小企业股份转让系统挂牌并公开转让。

可见，2023年3月，瑞一科技通过定增募集了1.03亿元用于补充流动资金。

而时隔数月，瑞一科技冲刺北交所，再度募集资金用于“补血。

1.2此次上市，瑞一科技再募集6,000万元“补血”

据瑞一科技签署日为2023年6月19日的招股说明书（以下简称“招股书”），此番上市，瑞一科技拟募集资金4.95亿元，其中0.6亿元用于补充流动资金。

1.3 近三年来无短期借款，2022年年末利息收入逾百万元覆盖利息支出

据招股书，2020-2022年，瑞一科技的营收分别为1.22亿元、1.7亿元、3.61亿元。2021-2022年，瑞一科技营收分别同比增长38.84%、112.66%。

同期，瑞一科技的净利润分别为0.32亿元、0.41亿元、1.08亿元。2021-2022年，瑞一科技净利润分别同比增长27.88%、164.01%。

2020-2022年，瑞一科技的经营活动产生的现金流量净额（以下简称“现金流”）分别为0.27亿元、-0.04亿元、1.23亿元。

可见，报告期内，瑞一科技的营业收入及净利润增速均显著上升。并且，2022年现金流实现“由负转正”。

据招股书，2020-2022年，瑞一科技的财务费用分别为51.38万元、-14.68万元、-34.15万元。同期，瑞一科技的利息费用分别为32.07万元、31.24万元、18.57万元，利息收入分别为5.1万元、48.71万元、109.44万元。

2020-2022年年末，瑞一科技的资产负债率分别为16.39%、21.5%、21.28%。

此番上市，瑞一科技选取的同行业可比公司分别为上海毕得医药科技股份有限公司、苏州昊帆生物股份有限公司、金凯（辽宁）生命科技股份有限公司、上海泓博智源医药股份有限公司。

据招股书，2020-2022年，瑞一科技上述4家同行业可比公司的资产负债率均值分别为26.53%、27.4%、18.37%。

可见，瑞一科技的资产负债率变动趋势与同行相符。

再来看其负债结构，2020-2022年年末，瑞一科技的短期借款均为0元。同期，瑞一科技一年内到期的非流动负债分别为300万元、163.28万元、190.96万元。

即是说，报告期内，瑞一科技或尚未面临短期偿债压力。

1.4 2022年期末“手握”逾亿元现金，且近年来现金等价物余额逐年攀升

再关注瑞一科技的资金情况。

招股书显示，2020-2022年各年末，瑞一科技的货币资金分别为0.31亿元、0.45亿元、1.41亿元。同期，瑞一科技的现金及现金等价物余额分别为0.31亿元、0.44亿元、1.41亿元。

显然，报告期内，瑞一科技的货币资金和现金及现金等价物余额逐年攀升。

1.5 2020年以来多次分红累计超七千万元，“划拨”上亿元闲置资金用于理财

据瑞一科技2023年3月29日发布的《对外投资的公告》，瑞一科技分别于2022年6月17日、2022年7月4日召开的第三届董事会第七次会议及2022年第三次临时股东大会审议通过了《关于公司及子公司使用部分闲置自有资金购买理财产品的议案》，瑞一科技及下属子公司利用不超过1亿元（含本数）闲置自有资金购买低风险、安全性高、流动性高的银行理财产品，截至2023年3月29日该额度尚在有效期内。

此外，为提高资金使用效率，合理利用在经营过程中暂时闲置自有资金，在保证资金流动性和安全性的基础上，瑞一科技及下属子公司拟提高该额度，利用投资总额不超过2亿元（含本数）购买理财产品。

即是说，瑞一科技具备闲置的资金，并为提高闲置资金利用率增加了对外理财额度。

此外，瑞一科技还在报告期内进行多次现金分红。

招股书显示，2021年4月，瑞一科技向全体股东每10股派4.13元（含税），派发现金红利共计1,998.92万元。

2022年5月，瑞一科技向全体股东每10股转增5股，每10股派4.00元（含税），派发现金红利2,036万元。

2023年4月，瑞一科向全体股东每10股派4.00元（含税），本次权益分派共预计派发现金红利3,252万元。

经测算，报告期内，瑞一科技共派发现金红利7,286.92万元。

可见，瑞一科技在2023年3月募集了1.03亿元用于补充流动资金，且截至2022年末瑞一科技并无短期借款，此番上市又募集6,000万元用于“补血”。此外，瑞一科技报告期内累计分红超七千万元。至此，瑞一科技或并不“缺钱”，其此番上市募资“补血”，合理性或需“打上问号”。

二、承包经营企业由瑞一科技全面负责经营，曾以下属公司“自居”控制权存疑

企业会计准则要求，合并财务报表的合并范围应当以控制为基础予以确定。

反观瑞一科技，其根据承包经营协议对岳阳康利医药化工有限公司（以下简称“康利医药”）全面负责人员、财、物的管理工作，且可通过经营获得可变回报。与此同时，康利医药曾通过官网声称其为瑞一科技的下属公司。

2.1 原中间体生产基地遭关停，对外承包经营康利医药承接中间体生产工作

据招股书，瑞一科技原先主要通过子公司海门瑞一医药科技有限公司（以下简称“海门瑞一”）工厂组织分子砌块的规模化生产，2021年度，海门瑞一所在园区被江苏省列入关停的化工园区，瑞一科技自愿关停海门瑞一工厂并收到政府关停补助，该基地由生产功能转型为研发中心。

为承接医药中间体的规模化生产工作，2021年10月，瑞一科技与深圳市宁凡能源有限公司（以下简称“深圳宁凡”）、康利医药签署《承包经营协议》，承包期限为5年，由康利医药承担瑞一科技产品规模化生产的职能，由瑞一科技通过直接采购及委托加工的方式向康利医药采购产品及服务。

对此，北交所要求瑞一科技结合承包经营协议关于相关方的主要权利、义务约定，说明瑞一科技是否收购并实际控制康利医药，会计处理是否符合企业会计准则的相关规定，并梳理说明与康利医药合作后，对瑞一科技经营情况及财务指标的影响。

2.2 承包经营协议显示，瑞一科技全面负责经营康利医药且可获得可变回报

据瑞一科技于2021年10月29日签署的《关于公司签署<承包经营协议>的公告》（以下简称“公告”），2021年10月27日，瑞一科技召开第三届董事会第二次会议，同意与宁凡能源、康利医药、自然人陈建红共同签署《承包经营协议》（以下简称“协议”），拟由瑞一科技承包经营深圳宁凡及自然人陈建红合计持有100%股权的康利医药，并对康利医药现有设施进行技术改造以用于瑞一科技承包经营。本次承包期限为自2021年10月起5年（60个月），承包金额不超过3,000万元。

协议规定，承包期满瑞一科技归还康利医药经营权时，届时康利医药净资产为2,352.51万元。如低于2,352.51万元，由瑞一科技以现金方式向康利医药补足，如超过2,352.51万元，超过部分归属于瑞一科技。

关注协议约定的宁凡能源和瑞一科技对康利医药的权利和义务情况。

据公告，首先是宁凡能源的权利及义务，具体包括（1）有权在不影响瑞一科技正常生产经营的情况下，定期对康利医药资产情况进行检查。

（2）按照合同的规定维护瑞一科技的合法权益，确保瑞一科技在承包经营期间享有对康利医药完全的自主经营权，对于在经营管理过程中需要宁凡能源配合的事项，宁凡能源予以配合支持。

（3）宁凡能源承诺在承包经营期间内不转让康利医药股权，对康利医药股权或固定资产不得设置抵押质押或其他第三方权利限制。

再来关注瑞一科技方面，具体包括（1）在承包经营期间全面负责康利医药经营活动中的人、财、物管理工作，并有权自主聘任康利医药的人员，按协议约定的条件下康利医药法定代表人由瑞一科技指定人员担任，组成瑞一科技经营康利医药的管理机构。承包期满或合同解除后，该经营管理机构即告解散。

（2）承包期内严格遵守国家现行的会计、财税和物价政策等，按期如数缴纳各种税、费和统筹基金。

（3）不得将协议中作为瑞一科技的权利和义务及康利医药资产（包含资质、无形资产等）等再行以全部或分割方式转租、分租、承包、托管、租赁、转让他人经营；或出售、抵押、转借给任何单位和个人；也不得以康利医药的名义对外保证、抵押或其他任何形式进行担保。

由此看来，根据承包协议内容，瑞一科技可决定康利医药的人员任命及管理，且管理康利医药的财务工作。并且，在承包期结束后，瑞一科技可根据康利医药的净资产情况获得回报收益。

事实上，根据会计准则规定，瑞一科技或已对康利医药构成实质控制关系。

2.3 会计准则规定，投资方对被投资方拥有权力且可获得可变回报应构成控制

据《企业会计准则第33号——合并财务报表》，合并财务报表的合并范围应当以控制为基础予以确定。控制，是指投资方拥有对被投资方的权力，通过参与被投资方的相关活动而享有可变回报，并且有能力运用对被投资方的权力影响其回报金额。

即是说，当投资方符合可从被投资方的相关活动中运用其权力影响获得可变回报的情形时，即可认定为对被投资方构成控制。

反观瑞一科技，在承包经营康利医药期间，其可任命康利医药的管理机构，且对康利医药的人、财、物管理工作全面负责。而宁凡能源需要确保瑞一科技的完全自主经营权。通过分析瑞一科技对康利医药拥有的经营管理权及负有的主要责任，瑞一科技或已对康利医药形成实质上的控制关系。

事实上，康利医药亦曾以瑞一科技的下属企业“自居”。

2.4 承包经营前康利医药自称系瑞一科技下属公司，且前者联系方式域名指向瑞一科技

据工业和信息化部政务服务平台信息，截至查询日2023年9月13日，域名conley-ry.com的主办单位为康利医药。

而《金证研》南方资本中心研究发现，www.conley-ry.com对应的是关于瑞一科技的内容。

不仅如此，据Internet Archieve回溯康利医药官网，截至2021年7月28日，康利医药官网的“企业简介”提及，康利医药系瑞一科技下属的一家集研发、生产、销售于一体的现代化综合性公司。

与此同时，据Internet Archieve回溯康利医药官网，截至2021年12月6日，康利医药的联系邮箱为sales@ruiyitech.com，其上海销售办事处的联系地址为上海市闵行区剑川路951号零号湾一号楼北区601室。

而据工业和信息化部政务服务平台信息，截至查询日2023年9月13日，域名ruiyitech.com的主办单位为瑞一科技。即www.ruiyitech.com为瑞一科技官网。

同时，据招股书，瑞一科技的办公地点即为上海市闵行区剑川路951号1幢北区601室。

显然，2021年，康利医药官网曾列示的企业联系邮箱的域名，指向瑞一科技的域名，且地址与瑞一科技的办公地址重叠。

至此不难发现，在签订承包经营协议前，康利医药曾自称系瑞一科技的下属公司。签订承包协议后即2021年10月以后，康利医药官网展示的企业邮箱域名及地址仍与瑞一科技重合。结合协议约定的瑞一科技可对康利医药实施人员任命、财务管理等，以及瑞一科技可以从康利医药的经营活动中获取可变收益。

按照实质重于形式原则，瑞一科技或可对康利医药实现控制。至此，康利医药是否应被认定为瑞一科技的子公司？或该打上问号。

然而，瑞一科技招股书并未将康利医药纳入报告期内的合并范围。

而随着研究的深入，瑞一科技未将康利医药纳入合并财务报表的原因或随之浮现。

2.5 在实务中，合并财务报表的调整一定程度上可以美化报表

据《企业会计准则第33号—合并财务报表》的规定编制合并报表，正确反映企业集团的整体财务状况、经营成果和现金流量，是母公司财务工作的一项重要任务。

2013年5月28日，经济部中小企业处马上办服务中心发布信息指出，合并报表是将一公司(母公司)及其所控制之所有其他公司(子公司)视为单一经济个体所编制之财务报表，以表达在同一控制下之单一经济个体的财务绩效及财务状况。

于编制合并财务报表时，除将母、子公司各科目之金额加总外，另外还会就母、子公司间之交易进行调整及消除，使母公司无法藉由对子公司之控制来美化财务报表。

实际上，浙江省政府也对上述情形做出解释。

据浙江省政府发布的“企业合并会计报表常见错报的剖析”，不少企业的母公司在具体操作时，常常出现以下差错：随意确定合并范围，明显违反《企业会计准则》的规定；对母公司和子公司个别报表相关数据所作的调整不全面、不完整；集团内部交易的抵消不全面、不完整；在连续编制合并报表的情况下，对于以前年度的调整、抵消因素，没有进行“再调整”和“再抵消”；没有进行所得税的合并处理。

对于集团内部交易的抵消，通常需要企业做的是：母公司长期股权投资与子公司所有者权益的抵消；母公司和子公司之间以及子公司相互之间的债权、债务的抵消；母公司的投资收益与子公司利润分配的抵消。

具体来看瑞一科技与康利医药的交易情况。

2.6 两年累计关联采购金额超四千万元，承包期满归还经营权时有财务要求

据招股书，2021-2022年，瑞一科技向康利医药采购商品的金额分别为308.3万元、2,557.27万元，委托加工费分别为112.85万元、1,500.11万元，销售商品的金额分别为31.86万元、0元。上述交易均被认定为关联交易。

合计来看，2021-2022年两年间，瑞一科技对康利医药累计贡献的收入超过4,000万元。

值得一提的是，上文提及的协议规定指出，承包期满瑞一科技归还康利医药经营权时，届时康利医药净资产为2,352.51万元。如低于2,352.51万元，由瑞一科技以现金方式向康利医药补足，如超过2,352.51万元，超过部分归属于瑞一科技。

种种异象之下，瑞一科技对承包经营的企业的控制权存疑，是否存在“该并未并”的嫌疑？尚待核查。

三、核心技术专利系自主研发背后，实则受让自“零人公司”含金量或遭拷问

发明专利对于产品的核心技术有着非常重要的支撑作用，可以保护技术创新，推进技术发展，加强市场竞争力。

此番上市，瑞一科技称其一项核心技术来源为自主开发，蹊跷的是，该项技术对应的专利却系受让取得，且该出让方申请专利的领域跨度大。

3.1 高压反应技术系瑞一科技核心技术，为优势工艺的技术难点提供支持

据招股书，瑞一科技立足于化学合成工艺技术能力，结合客户定制化目标化合物的开发及生产需求，持续强化工艺开发及应用能力。截至招股书签署日2023年6月19日，瑞一科技在精馏和氟化工艺方面具备较强技术优势，形成核心技术储备。

细看其氟化工艺，含氟化合物在医药研发及生产中的应用比例不断提升，瑞一科技在氟化反应方面具有较为丰富的经验，该类反应的难点在于反应腐蚀性较强，反应过程相较同类卤族元素特殊，含氟化合物沸点较低，需要熟练掌握高压设备应用，否则易造成设备损坏导致生产失败和危险事故。

为解决这一难点，瑞一科技亦具备相应的核心技术。

据招股书，合成工艺反应技术系瑞一科技核心技术之一，其下又可分为氟化技术、硅基化学反应技术、格氏反应技术、气体反应技术、高压反应技术、超低温反应技术、精馏技术。

其中，高压反应技术能够打破常压下物质本身物理化学性质的限制，实现特定的化学反应，极大地推动反应的进行。高压反应可以在一定程度上改变反应体系的相变温度，如保持在未达到反应温度时即完全挥发的低沸点溶剂液体状态，使得反应继续在均相条件下进行。

可见，氟化工艺系瑞一科技的优势技术之一，而高压反应技术可解决氟化反应的技术难点，属于瑞一科技的核心技术。

然而，瑞一科技自称其高压反应技术系自主开发的说法，或有待商榷。

3.2 称高压反应技术来源为自主开发，唯一对应专利却系受让自华兴网络

据招股书，瑞一科技的核心技术高压反应技术的技术来源为自主开发，其对应技术专利为“一种便于控制压力的化学反应釜”，专利号为201820298472.3。

然而，该项核心技术对应专利的取得方式却为受让取得。

据国家知识产权局信息，专利“一种便于控制压力的化学反应釜”，申请号为CN201820298472.3，申请日期为2018年3月5日，申请人为海门瑞一，发明人为李凌、谢福荣。截至查询日2023年9月13日，该专利仍处于专利权维持状态。

2019年7月23日，该专利进行专利申请权、专利权的转移登记，申请人由南平市华兴网络服务有限公司（以下简称“华兴网络”）变更为海门瑞一。

即是说，该项专利系瑞一科技于2019年7月23日自华兴网络处受让取得。

而华兴网络参与发明的专利，值得关注。

3.3 华兴网络还申请火车垃圾收集装置等其他领域专利，两名发明人与上述专利相同

据国家知识产权局信息，专利“一种火车垃圾收集装置”，申请号为CN201820290274.2，申请日期为2018年3月1日，申请人为华兴网络，发明人为李凌、谢福荣。截至查询日2023年9月13日，该专利处于未缴年费专利权终止状态。

这意味着，华兴网络申请的专利，从高压反应技术到火车垃圾收集，行业跨度大。

从上述信息可以看出，专利发明人李凌及谢福荣的背景是否专职于医药行业或化工行业？在此情况下，瑞一科技自称其核心技术高压反应技术来源于自主开发，但该技术唯一对应的专利却系受让自华兴网络，是否合理？

实际上，从华兴网络的经营范围来看，或系受托研发专利的企业。

3.4 华兴网络从事互联网信息服务，常年社保缴纳人数为零人

据市场监督管理局数据，华兴网络成立于2009年12月24日，截至查询日2023年9月13日，其经营范围为互联网信息服务（不含新闻、出版、教育、医疗保健、药品和医疗器械等内容及电子公告服务）（有效期限至2015年9月29日）；互联网站的设计、安装、调试服务，计算机互联网技术服务；电子计算机软、硬件，电子产品的销售、开发、技术服务；日用百货批发、零售；国内广告制作、发布（不含新闻、媒体广告）。

值得注意的是，华兴网络长期以来均无社保缴纳。

据市场监督管理局公示的华兴网络2016-2022年报，2016-2022年，华兴网络的社保缴纳人数均为0人。

此外，华兴网络还两度被列入经营异常名录，分别为2015年和2017年。

作为社保缴纳人数常年为零人的企业，华兴网络的经营范围主要系互联网信息服务，华兴科技是否系“专门”代为研发专利的企业？在此背景下，华兴网络向瑞一科技转让专利，是否系委托研发关系？该项核心技术的先进性和技术优势又该如何保证？

需要指出的是，监管层曾对核心技术对应专利系受让取得，拟上市公司却自称系自主开发的案例，进行过相关问询。

3.5 博拉网络科创板申请被否，将受让取得核心技术专利称为自主研发

据上交所2019年11月14日发布的《关于终止对博拉网络股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定》公告，上交所于2019年4月24日受理博拉网络股份有限公司（以下简称“博拉网络”）提交的首次公开发行股票并在科创板上市申请文件，并经2019年第46次上市委员会审议会议审议。

科创板上市审核中心在审核问询中重点关注了博拉网络对核心技术及在主营业务中应用情况的披露问题。其中，博拉网络在其招股说明书中披露，其已取得的21项发明专利均从第三方受让取得，其互联网和大数据主要核心技术相关的3项发明专利亦为受让取得，博拉网络披露其核心技术为自主研发及具有技术先进性和技术优势的依据不充分。

科创板上市委员会审议认为，博拉网络业务模式和业务实质、核心技术及技术先进性以及核心技术在主营业务中的应用情况披露不充分、不准确、不一致，最终决定对博拉网络首次公开发行股票并在科创板上市申请予以终止审核。

即是说，博拉网络核心技术相关的发明专利均为受让取得，博拉网络却将其披露为自主研发，这或成为其上市申请被否的原因之一。

而瑞一科技此番上市，亦将其受让取得的专利所对应的核心技术，称之为自主开发取得，而后又称该项专利为受让取得。此举是否会对瑞一科技的上市申请产生影响？另一方面，实际上，该项核心技术专利的转让方申请专利的领域或存“跨界”的嫌疑，瑞一科技该项专利的含金量“几何”？存疑待解。

以人为镜，可以正衣冠。此番上市，瑞一科技能否向资本市场释放信心？