《金证研》南方资本中心 熙玥/作者 汀鹭 西洲 映蔚/风控

大鹏一日同风起，扶摇直上九万里。2000年到2010年，可以说是国内电缆行业高速发展的10年，凭借这股东风，亨通集团有限公司（以下简称“亨通集团”）抓住了电缆市场的黄金时期，完成了产业布局。

2017年，国内国新能源汽车产业迈入加速发展期，各方资本蜂拥而至，行业并购重组、扩产增容不断。亨通集团持续布局新能源汽车领域，同年6月收购了天津国安盟固利新材料科技股份有限公司（以下简称“盟固利”），涉足移动设备、储能电池以及汽车动力电池领域。

站在当前时点，对于冲击上市的盟固利而言，其或面临诸多挑战。其中，盟固利的同行不仅实现多晶产品及单晶产品的量产，且大多已实现超高镍产品的布局，以三元正极材料作为主要产品的盟固利，其高镍产品于2020年才实现量产，并且其Ni8系多晶产品，仅面向电动工具和两轮车圆柱电池市场实现批量出货，其在高镍领域的布局或被同行“甩在身后”。

除此之外，盟固利多项专利申请曾因不具创造性遭驳回，也另有多项实用新型专利未缴年费终止失效。对研发成果的重视程度尚且如此，研发投入占比走低、研发人员薪酬不及同行均值的盟固利，其创新能力又能否为其带来竞争力？尚待解答。

一、同行已布局超高镍领域，盟固利高镍产品尚未完全量产或被同行“甩在身后”

三元材料指的是，以镍钴锰酸锂和镍钴铝酸锂为代表的，多元金属复合氧化物，是动力电池主要的正极材料之一。而以三元正极材料作为主要产品的盟固利，其业务布局或落后于同行。

1.1 三元正极材料系盟固利主要产品，呈现高镍化、单晶化的发展趋势

三元材料是指镍钴锰（NCM）三元材料，按镍元素（Ni）含量的差异划分，当前行业主流的三元正极材料可以分为低镍（以NCM333等3系为主）、中镍（以NCM523等5系为主）、中高镍（以NCM613、Ni65等6系为主）、高镍（以NCM811等8系为主）和超高镍，能量密度随着镍含量的提高而提升。

而从晶体结构方面划分，三元正极材料又可以分为单晶型和多晶型三元正极材料。

需要指出的是，近年来三元正极材料的发展趋势，呈现高镍化，超高镍产业化。

2017年2月，工信部、发改委、科技部、财政部四部委联合发布《促进汽车动力电池产业发展行动方案》（以下简称“动力电池产业发展方案”）。

动力电池产业发展方案指出：到2020年，新型锂离子动力电池单体比能量超过300wh/kg；系统比能量力争达到260wh/kg、成本降至1元/wh以下。高镍三元正极材料的能量密度高于其他类型正极材料，符合提高能量密度的趋势要求，可有效满足新能源汽车尤其是高端新能源汽车对长续航里程的需求。

并且，由于钴资源供应的不稳定性，其价格高昂极大影响了生产成本。所以高镍电池在提升镍含量的同时还大大降低了钴含量，不仅提升了自身的容量也降低了生产成本。

据电池工业协会援引《中国三元正极材料行业发展白皮书(2022年)》数据，2021年，国内三元正极材料出货量达到42.2万吨，同比增长79.6%。其中，在高端乘用车和海外市场对高能量密度电池需求的带动下，高镍三元(以8系列为主）占比由2020年的22%提高到2021年的36%，三元正极材料的高镍化趋势进一步明确，且9系列高镍三元开始实现产业化发展。

不难发现，未来三元正极材料将朝着高镍化、超高镍化的方向发展。

另一方面，从晶体结构来看，三元正极材料的单晶化，发展迅速。

随着新能源车自燃话题频繁出现，安全性问题逐渐被重视。

动力电池产业发展方案指出，产品安全性满足大规模使用需求是动力电池产业发展的主要目标之一。新型材料得到广泛应用，智能化生产制造和一致性控制水平显著提高，产品设计和系统集成满足功能安全要求，实现全生命周期的安全生产和使用。

据盟固利可比公司贵州振华新材料股份有限公司发布的《2022年度向特定对象发行股票募集说明书》，相对于二次颗粒团聚体技术，一次颗粒大单晶三元正极材料，在高温高电压循环稳定性、结构稳定性、安全性能等方面具有优势。

也即是说，相比多晶，单晶三元正极材料具备更好的安全性能，一定程度上可以规避上述多晶三元正极材料存在的问题。

据公开信息，随着下游动力电池企业的逐步导入，单晶三元材料市场需求快速增长。数据显示，2022年第一季度，单晶产量达4.9万吨，占比升至38.5%。

具体来看，2022年第一季度，在中镍5系、中高镍6系三元材料中，单晶材料体系占比均超过50%；2022年第一季度单晶高镍8系三元材料占比已升至13.5%。

至此不难发现，三元正极材料呈现高镍化、单晶化的发展趋势。

在此背景下，盟固利对于高镍三元材料的布局进度，或落后于同行。

1.2 高镍领域中仅Ni8系多晶产品实现量产，单晶产品仍处于中试阶段

据签署日为2022年8月20日的招股书（以下简称“招股书”），2019-2021年，盟固利Ni5系三元材料销售收入分别为41,233.67万元、23,551.86万元、12,506万元，占主营业务收入的比例分别为72.98%、78.23%、22.27%；Ni6系三元材料销售收入分别为15,127.89万元、1,599.38万元、21,141.81万元，占主营业务收入的比例分别为26.77%、5.31%、37.65%；Ni8系三元材料销售收入分别为71.31万元、4,751.6万元、22,510.04万元，占主营业务收入的比例分别为0.13%、15.78%、40.08%。

可见，在盟固利的主营业务收入中，Ni8系三元材料的占比最高。但从具体产品来看，盟固利Ni8系三元材料，主要属于多晶型。

据招股书，盟固利三元材料产品类别分别为NCM111多晶、NCM523多晶、NCM523单晶、NCM5515单晶、NCM622单晶、NCM6515单晶、NCM811多晶、NCM811单晶。

显然，在高镍三元材料中，盟固利的产品有NCM811多晶（Ni8系）及NCM811（Ni8系）单晶。

但盟固利的NCM811（Ni8系）单晶并未实现量产。

据2022年3月20日签署的《关于天津国安盟固利新材料科技股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核问询函的回复》（以下简称“首轮问询回复”），盟固利Ni8系多晶产品在2020年实现量产、Ni8系单晶产品已进入中试阶段，预计2022年6月实现量产。

可见，盟固利Ni8系产品中，只有多晶产品实现量产。

需要指出的是，盟固利的多晶产品，也仅在电动工具和两轮车圆柱电池市场实现量产。

1.3 盟固利Ni8系多晶产品，在电动工具和两轮车圆柱电池市场批量出货

据招股书，目前盟固利Ni8系多晶产品在电动工具和两轮车圆柱电池市场批量出货，在新能源汽车电池方面仍处于产品研发与客户评测阶段。

这意味着，在高镍三元正极材料领域，盟固利仅有Ni8系多晶产品实现量产，Ni8系单晶产品仍处于试验阶段。并且，Ni8系多晶产品尚未打通新能源汽车电池“赛道”。

事实上，盟固利可比公司布局高镍和超高镍产品的时间，均早于盟固利。

1.4 同行实现高镍正极材料量产时间早于盟固利，且多已布局超高镍领域

据招股书，盟固利共选取7家同行业可比公司，分别为容百新能源科技股份有限公司（以下简称“容百科技”）、北京当升材料科技股份有限公司（以下简称“当升科技”）、厦门厦钨新能源材料股份有限公司（以下简称“厦钨新能”）、湖南长远锂科股份有限公司（以下简称“长远锂科”）、贵州振华新材料股份有限公司（以下简称“振华新材”）、湖南杉杉能源科技股份有限公司（以下简称“杉杉能源”）及天津巴莫科技有限责任公司（以下简称“巴莫科技”）。

据《容百科技向特定对象发行股票并在科创板上市募集说明书(注册稿)》，容百科技于2016年推出第一代NCM811产品，2017年在国内率先实现NCM811产品的大规模产业化，建立了高镍正极材料领域的核心竞争壁垒。2019年在国内率先开发完成Ni90超高镍正极材料，并于2020年实现超高镍正极产品的产业化。

据《厦钨新能2022年度向特定对象发行A股股票募集说明书(注册稿)》，厦钨新能于2018年实现Ni8系多晶及单晶产品量产，在此基础上，通过新一代的控制结晶技术开发元素均匀分布、具有特定形貌的三元前驱体，同步开发材料烧结、掺杂及包覆技术，制备出球形及单晶Ni9系NCM三元材料，比目前市场上的Ni8系产品的容量更高、钴含量更低，并保持较好的循环、产气、内阻特性，目前正处于小批量供货阶段。

据《振华新材2022年度向特定对象发行股票募集说明书(申报稿)》，自2018年开始，振华新材为提高产品性价比并提升能量密度，陆续开发出一次颗粒大单晶中高镍低钴6系及高镍8系产品，并已实现批量生产和销售，满足下游客户及市场需求。2019年以来，陆续完成一次颗粒大单晶低钴/无钴、超高镍9系三元正极材料产品的研发，目前已处于送样及客户认证阶段。

据电池工业协会公开信息，当升科技董事、总经理陈彦彬在2021年度业绩说明会上指出，当升科技的高镍与超高镍材料已批量导入多家国际高端电池企业，产品被视作正极材料标杆产品，成为全球同时向日本、韩国、欧洲、美国出口动力正极材料的领先企业。

即是说，盟固利Ni8系高镍多晶与单晶产品的量产，晚于其可比公司实现的时间。且对于超高镍的布局，可比公司也早于盟固利。

值得一提的是，目前国内高镍三元材料市场份额，已被少数厂商占据。

1.5 可比公司容百科技与巴莫科技，2020年在高镍领域的市占率合计超85%

据招股书援引鑫椤资讯数据，2021年国内三元材料的市场集中度相对较低，容百科技以14%的市场份额位居第一，巴莫科技、当升科技、长远锂科、振华新材紧随其后，市场份额分别为12%、10%、9%、8%，各厂商间的差距相对较小，行业格局较为分散，尚未出现绝对领先的三元正极材料企业。

但是，放眼高镍三元材料领域，市场竞争或已形成寡头垄断局势。

据前瞻产业研究院数据，2020年，国内高镍三元材料市场基本被容百科技与巴莫科技垄断，两家合计市占率超过85%。

上述情形或表明，在高镍三元材料中，盟固利的产品有NCM811多晶（Ni8系）及NCM811（Ni8系）单晶。而近年来，三元材料行业朝高镍化、单晶化趋势发展，在此背景下，盟固利高镍产品Ni8系于2020年才实现量产，并且其Ni8系多晶产品，仅面向电动工具和两轮车圆柱电池市场实现批量出货。

相较之下，盟固利的同行不仅实现多晶产品及单晶产品的量产，且大多已实现超高镍产品的布局。在此情况下，盟固利将如何在竞争中“脱颖而出”？尚未可知。

二、十余项专利申请因不具创造性遭驳回，另有多项专利未缴年费终止失效研发成果或“打折”

众所周知，创新能力对于企业持续发展至关重要。

然而对于盟固利来说，其申请的多项发明专利却因不具创造性被驳回。同时，其多项实用新型专利因未缴年费而终止失效的情形，同样值得关注。

2.1 授权专利数量及发明专利数量，在行业中“向后看齐”

据招股书，截至招股书签署日2022年8月20日，盟固利共拥有授权专利90项，其中发明专利42项。

反观可比公司，据容百科技2021年年度报告，截至2021年12月31日，容百科技累计获得授权专利141项，其中发明专利60项。

据当升科技2019-2020年年度报告，截至2020年12月31日，当升科技累计获得授权专利146项，其中发明专利45项。2021年年度报告未披露发明专利数量。

据振华新材2021年年度报告，截至2021年12月31日，振华新材累计获得授权专利16项，其中发明专利15项。

据厦钨新能2021年年度报告，截至2021年12月31日，厦钨新能累计获得授权专利70项，其中发明专利51项。

据长远锂科2021年年度报告，截至2021年12月31日，长远锂科累计授权专利92项，其中发明专利67项。

不难看出，盟固利授权专利数量及发明专利数量“向后看齐”。

“雪上加霜”的是，盟固利多项发明专利申请曾因不具创造性而被驳回。

2.2 多项发明专利申请，因不具创造性或授予前景遭驳回

据招股书，由于锂电池正极材料的应用市场对产品性能、品质要求严格，唯有不断进行技术创新、工艺改进，才能持续满足市场竞争发展的要求。

据国家知识产权局数据，2018年12月28日，盟固利申请了一项名为“一种高振实密度高镍正极材料及其制备方法”的发明专利，申请号为2018116239612。截至查询日2022年9月25日，案件状态为驳回失效。根据第二次审查意见通知书，该申请不符合创造性而不具备授权前景。

2019年1月18日，盟固利申请了一项名为“一种单晶形貌的高镍三元正极材料及其制备方法”的发明专利，申请号为2019101084030，截至查询日2022年9月25日，案件状态为驳回失效。根据第二次审查意见通知书，其申请的独立权力要求以及从属权利要求不具备创造性，同时说明书中也没有记载其他任何可以授予专利权的实质性内容。

而《金证研》南方资本中心经不完全统计可知，截至查询日2022年9月25日，盟固利申请号为2016111615901的“一种核壳结构钴酸锂材料及其制备方法”、申请号为2016111467844的“一种改性镍钴锰酸锂正极材料及其制备方法”、申请号为2018114342411的“一种高镍三元正极材料及其制备方法”等共计12项专利申请，均因不具创造性或不具授予前景而被驳回。

除此之外，盟固利还存在专利未缴纳年费而终止失效的情况。

2.3 四项实用新型专利因未缴年费而终止失效，研发成果或“打折”

据国家知识产权局数据，截至查询日2022年9月25日，盟固利的申请号为201621106820X的“新型锂电正极材料窑炉用烘干装置”、申请号为2016211068178的“锂电池正极材料混合颗粒震动筛选装置”、申请号为2016211049961的“多功能锂电极加工设备”、申请号为2016211047059的“新型锂离子电池正极材料二次烧结磨碎装置”，四项实用新型专利的状态皆为未缴年费终止失效。

不难看出，盟固利不仅发明专利数量向后看齐，其历史上多项专利申请还因不具创造性或不具授予前景遭到驳回。此外，在实用新型专利方面，盟固利共计4项实用新型专利因未缴纳年费而终止失效，其对研发成果的保护程度几何？或该“打上问号”。

而关于盟固利创新能力的问题并未结束。

三、研发投入占比逐年走低，研发人员待遇开启“比惨模式”

人才不仅是企业创新发展的核心动力，在当今时代也被赋予了更多含义。

对于盟固利来说，其研发人员平均薪酬不仅低于同行均值，在其管理岗位、销售岗位、研发岗位三类岗位中也“垫底”。

3.1 2020-2021年，研发投入占比逐年递减且低于同行

事实上，近年来，盟固利的研发投入占比逐年下滑且低于同行。

2019-2021年，盟固利研发投入占营业收入的比重分别为4.95%、2.97%、2.58%，呈逐年递减趋势。

反观同行，据上述同行的年报，2019-2021年，容百科技的研发投入占比分别为3.94%、3.85%、3.5%；当升科技的研发投入占比分别为4.34%、4.66%、4.07%；振华新材的研发投入占比分别为2.75%、6.27%、2.71%；厦钨新能的研发投入占比分别为3.52%、3.27%、2.9%；长远锂科的研发投入占比分别为5.97%、5.08%、4.19%。

因杉杉能源股票于2021年5月在全国中小企业股份转让系统终止挂牌，数据截止到2020年。2019-2020年，杉杉能源的研发投入占比分别为3.31%、3.4%。

可见，2019-2021年，上述同行业可比公司研发投入占比平均值，分别为3.97%、4.42%、3.47%。

除了研发投入占比低于同行均值以外，盟固利研发人员薪酬也不及同行，或开启“比惨模式”。

3.2 对比盟固利销售及管理人员的平均薪酬情况，研发人员平均薪酬系最低

据首轮问询回复，2019-2021年，盟固利销售人员的平均薪资分别为21.76万元/年、19.81万元/年、23.01万元/年；管理人员的平均薪酬为26.98万元/年、25.39万元/年、31.30万元/年；研发人员的平均薪酬分别为12.55万元/年、12.07万元/年、15.45万元/年。

对比不同岗位人员的平均薪酬情况不难发现，2019-2021年间，盟固利研发人员的平均薪酬均低于销售人员与管理人员。

事实上，2019-2021年间，盟固利研发人员的平均薪酬也低于同行业可比公司。

3.3 盟固利研发人员平均薪酬，落后于同行业可比公司均值

首轮问询回复显示，2019-2021年，容百科技研发人员平均薪酬分别为19.15万元/年、21.71万元/年、24.65万元/年；当升科技研发人员平均薪酬分别为28万元/年、28.35万元/年、43.21万元/年；长远锂科研发人员的平均薪酬分别为21.59万元/年、17.23万元/年、23.91万元/年；振华新材研发人员的平均薪酬分别为14.53万元/年、13.17万元/年、16.35万元/年。

2019-2020年，杉杉能源研发人员平均薪酬分别为17.32万元/年、14万元/年，2021年数据未披露。

2020-2021年，厦钨新能研发人员平均薪酬分别为13.37万元/年、18.78万元/年，2019年数据未披露。

经计算，2019-2021年，上述同行业可比公司研发人员平均薪资均值分别为20.12万元/年、17.97万元/年、25.38万元/年。

也就是说，盟固利研发投入占比逐年下滑，且2020-2021年低于同行均值。不仅如此，盟固利的研发人员平均薪酬还低于同行平均水平。而且，盟固利发明专利数量向后看齐。并且，盟固利多项发明专利申请曾因不具创造性被驳回，实用新型专利则因未缴年费而终止失效。对于研发成果的保护尚且如此，盟固利创新能力又该如何保证？

石以砥焉，化钝为利。面对上述问题，盟固利如何向市场释放信心？