《金证研》北方资本中心 牟西/作者 惜海/风控

此番上市，武汉长盈通光电技术股份有限公司（以下简称“长盈通”）曾遭“卡壳”，其于2022年6月23日参与上市审议，结果却系暂缓审议。其中，长盈通被要求进一步说明其与第一大供应商之间是否存在信息披露限制、市场开拓约定，及保偏光纤产品采购、生产和销售限制等问题。直到2022年8月23日，长盈通冲击科创板过会。

观其背后，长盈通不但毛利率畸高于可比公司均值，其应收款占营收比重多年超60%，2020-2021年占比更是超八成且高于同行均值。除此之外，长盈通收现比持续不足1。而需要指出的是，长盈通股东的董事、监事、股东等，均现身长盈通第一大供应商的联营企业，长盈通与该供应商累计超亿元的交易现熟人关系。

一、业绩增长或靠赊销，毛利率畸高于同行且变动趋势异于同行

月晕而风，础润而雨。业绩表现可以直观地反映出企业的经营情况。事实上，2018-2021年，长盈通的毛利率持续“畸高”于同行均值。

1.1 毛利率“畸高”于同行均值，且变动趋势异于同行

据长盈通于2021年12月19日签署的招股说明书（以下简称“2021版招股书”）及长盈通于2022年8月29日签署的招股书（以下简称“招股书”），2018-2021年，长盈通的营业收入分别为1.39亿元、1.78亿元、2.15亿元、2.62亿元，同期，长盈通的净利润分别为2,206.14万元、4,660.55万元、5,392.97万元、7,656.67万元。

根据《金证研》北方资本中心研究，2019-2021年，长盈通营业收入的增速分别为27.76%、21.25%、21.57%。同期，长盈通净利润的增速分别为111.25%、15.72%、41.97%。

也就是说，相较于2019年，长盈通2020年的营业收入及净利润的增速均下滑，2021年有所回升。

此外，2018-2021年，长盈通的毛利率持续高于同行均值。

据招股书，长盈通在比较毛利率时选取的同行业可比公司分别为长飞光纤光缆股份有限公司（以下简称“长飞光纤”）、北京星网宇达科技股份有限公司（以下简称“星网宇达”）、珠海光库科技股份有限公司（以下简称“光库科技”）、北京理工导航控制科技股份有限公司（以下简称“理工导航”）、西安晨曦航空科技股份有限公司（以下简称“晨曦航空”）。

据2021版招股书及招股书，2018-2021年，长盈通的毛利率分别为54.18%、57.12%、58.53%、62.51%，同期，长盈通上述同行业可比公司的毛利率均值分别为48.42%、44.88%、41.7%、42.36%。

根据《金证研》北方资本中心研究，2018-2021年，长盈通的毛利率比其同行业可比公司毛利率的均值，分别高5.76个百分点、12.24个百分点、16.83个百分点、20.15个百分点。

可以看出，2018-2021年，长盈通的毛利率持续高于同行业可比公司均值。

此外，2020年，长盈通或面临赊销高企的窘境。

1.2 2020-2021年，应收款占营收比重超八成且高于可比公司均值

据2021版招股书及招股书，2018-2021年年末，长盈通的应收票据分别为3,930.95万元、5,135.12万元、4,534.96万元、5,535.05万元；应收账款分别为0.67亿元、0.67亿元、1.51亿元、1.76亿元；应收款项融资均为0元。

据长飞光纤2019-2021年年报，2018-2021年，长飞光纤的营业收入分别为113.6亿元、77.69亿元、82.22亿元、95.36亿元。同期期末，长飞光纤的应收票据分别为3.22亿元、2.33亿元、2.74亿元、4.18亿元，应收账款分别为29.77亿元、31.24亿元、37.77亿元、41.61亿元，应收款项融资分别为1.19亿元、0.95亿元、1.38亿元、0.84亿元。

据星网宇达2019-2021年年报，2018-2021年，星网宇达的营业收入分别为4.02亿元、3.99亿元、6.85亿元、7.68亿元。同期期末，星网宇达的应收票据分别为0.49亿元、0元、0元、1.36元，应收账款分别为3.93亿元、3.25亿元、3.34亿元、4.13亿元，应收款项融资分别为0元、7,941.81万元、5,818.44万元、2,565.81万元。

据光库科技2019-2021年年报，2018-2021年，光库科技的营业收入分别为2.89亿元、3.91亿元、4.92亿元、6.68亿元。同期期末，光库科技的应收票据分别为1,970.04万元、3,612.74万元、151.53万元、3,368.27万元，应收账款分别为0.87亿元、1.06亿元、1.37亿元、1.98亿元，应收款项融资为0元、0元、3,225万元、1,317.24万元。

据理工导航于2022年3月14日签署的招股说明书，2018-2020年，理工导航的营业收入分别为0.93亿元、2.26亿元、3.06亿元。同期期末，理工导航的应收票据分别为5,393.91万元、4,868.75万元、8,645万元，应收账款分别为69.85万元、2,696.1万元、7,735.85万元，应收款项融资均为0元。

据理工导航2021年年度股东大会会议资料，2021年，理工导航的营业收入为31,822.41万元；同期期末，理工导航的应收票据、应收账款、应收款项融资分别为5,828.63万元、16,961.36万元、0元。

据晨曦航空2019-2021年年报，2018-2021年，晨曦航空的营业收入分别为1.74亿元、2.39亿元、2.71亿元、2.24亿元。同期期末，晨曦航空的应收票据分别为6,710.94万元、6,584.84万元、3,271.04万元、4,145.71万元，应收账款分别为1.78亿元、2.59亿元、3.63亿元、3.13亿元，应收款项融资均为0元。

根据《金证研》北方资本中心研究，2018-2021年，长盈通的应收票据与应收账款及应收款项融资的合计金额（以下简称“应收款”）合计分别为1.06亿元、1.18亿元、1.96亿元、2.32亿元，占其当期营业收入的比例分别为76.37%、66.34%、91.05%、88.51%。

2018-2021年，长飞光纤的应收款分别为34.17亿元、34.51亿元、41.89亿元、46.63亿元，占长飞光纤当期营业收入的比例分别为30.08%、44.42%、50.96%、48.9%。同期，星网宇达的应收款分别为4.43亿元、4.04亿元、3.92亿元、5.75亿元，占星网宇达当期营业收入的比例分别为110.01%、101.42%、57.24%、74.91%。

2018-2021年，光库科技的应收款分别为1.07亿元、1.42亿元、1.39亿元、2.31亿元，占光库科技当期营业收入的比例分别为36.97%、36.4%、34.84%、36.63%。晨曦航空的应收款分别为2.45亿元、3.25亿元、3.96亿元、3.54亿元，占晨曦航空当期营业收入的比例分别为140.62%、136.07%、146.27%、158.1%。

另外，2018-2021年，理工导航的应收款分别为0.55亿元、0.76亿元、1.64亿元、2.28亿元，占理工导航当期营业收入的比例分别为58.95%、33.47%、53.54%、71.62%。

即2018-2021年，长盈通上述同行业可比公司应收款占营业收入比例的均值分别为75.33%、70.36%、68.57%、78.03%。

可以看出，2020-2021年，长盈通的应收款占营业收入的比例均高于同行均值，且占比持续超过六成。

除此之外，长盈通的销售费用率及管理费用率亦高于同行业可比公司均值。

1.3 2018-2021年，销售费用率及管理费用率均高于同行均值

据2021版招股书及招股书，2018-2021年，长盈通的销售费用率分别为6.01%、5.69%、4.13%、4.57%，同期，长盈通的同行业可比公司销售费用率的均值分别为3.01%、3.08%、2.07%、1.81%。

根据《金证研》北方资本中心研究，2018-2021年，长盈通的销售费用率分别比其同行业可比公司的均值高3个百分点、2.61个百分点、2.06个百分点、2.76个百分点。

不仅如此，长盈通的管理费用率亦超同行均值。

据2021版招股书及招股书，2018-2021年，长盈通的管理费用率分别为13.61%、10.83%、13.95%、15.28%，同期，长盈通的同行业可比公司管理费用率的均值分别为10.1%、9.97%、8.83%、8.82%。

根据《金证研》北方资本中心研究，2018-2021年，长盈通的管理费用率较其同行业可比公司的均值分别高3.51个百分点、0.86个百分点、5.12个百分点、6.46个百分点。

可以看出，2018-2021年，长盈通的管理费用率持续高于同行业可比公司的均值。且2020-2021年，长盈通的管理费用率与同行业可比公司的均值差额持续扩大。

此外，2018-2021年，长盈通的收现比均不足1。

1.4 2018-2021年收现比均不足1，2020年经营性净现金流告负

据2021版招股书及招股书，2018-2021年，长盈通的经营活动现金流入小计分别为1.12亿元、1.63亿元、1.48亿元、2.49亿元，同期，长盈通的经营活动产生的现金流量净额分别为1,649.59万元、182.91万元、-273.99万元、5,877.59万元。

根据《金证研》北方资本中心研究，2018-2021年，长盈通的收现比分别为0.81、0.92、0.69、0.95。2018-2019年及2021年，长盈通的净现比分别为0.75、0.04、0.77。

可见，2018-2021年，长盈通的收现比持续不足1。2018-2019年及2021年，长盈通的净现比均不足1。并且，2020年，长盈通的经营活动产生的现金流量净额曾陷入负值。

简而言之，2018-2021年，长盈通的毛利率均畸高于同行均值，且走势异于同行。2020-2021年，长盈通的应收款占营收比重超八成且高于可比公司均值，其或面临赊销高企的窘境。此外，长盈通的收现比持续不足1，2020年，出现“失血”情形，令人唏嘘。

值得一提的是，长盈通的股东与其第一大供应商之间或现“熟人”关系。

二、股东的董事及监事齐现身供应商之联营企业，上亿元交易利益链或存交织

疑似之迹，不可不察。采购及销售，是企业日常经营活动的重要组成部分。需要指出的是，长盈通股东的董事、监事、一名自然人股东共计四人，均现身其第一大供应商的联营企业。

2.1 股东金鼎创投、公牛创投、公牛投资为一致行动关系，合计持股11.53%

据招股书，截至招股书签署日2022年8月29日，武汉金鼎创业投资有限公司（以下简称“金鼎创投”）直接持有长盈通500万股股份，金鼎创投对长盈通的持股比例为7.08%。武汉公牛创业投资有限公司（以下简称“公牛创投”）直接持有长盈通250万股股份，对长盈通的持股比例为3.54%。

此外，武汉公牛投资管理有限公司（以下简称“公牛投资”）直接持有长盈通70.39万股股份，公牛投资对长盈通的持股比例为1%。公牛投资、公牛创投和金鼎创投（以下将此三家企业统称为“公牛系”）合计持有长盈通11.53%的股份。并且，公牛投资持有公牛创投100%的股权，公牛投资同时持有金鼎创投29.13%的股权，“公牛系”具有一致行动关系。

并且，公牛投资及公牛创投提名刘圣松为长盈通的董事，刘圣松的任期为2020年8月至2023年8月。

据市场监督管理局数据，2020年1月20日，刘圣松新增为长盈通的董事。

另外，“公牛系”三家企业的股东及董事、监事均有重叠。

2.2 胡新德、徐击水、郑旭东、吴泽江，均任职或投资于“公牛系”

据市场监督管理局数据，金鼎创投成立于2010年8月3日，其经营范围为投资与资产管理，投资咨询。截至查询日2022年8月25日，胡新德、徐击水、郑旭东分别为金鼎创投的董事、董事长、监事。且金鼎创投无关于胡新德、徐击水、郑旭东的变更记录。

此外，公牛创投成立于2011年10月12日，其经营范围为从事非证券类股权投资活动及相关咨询服务业务等。

2018年8月30日、2021年3月26日，公牛创投进行两次高级管理人员变更，变更前后，徐击水均为公牛创投的董事，郑旭东均为公牛创投的监事。

2021年3月30日，公牛创投进行高级管理人员变更，变更前，徐击水、郑旭东分别为公牛创投的董事、监事，变更后，徐击水不再担任公牛创投的董事，郑旭东不再担任公牛创投的监事。截至查询日2022年8月25日，公牛创投无其他关于徐击水、郑旭东的变更记录。

即表明，截至2021年3月30日，徐击水、郑旭东分别担任公牛创投的董事、监事。

据市场监督管理局数据，公牛投资成立于2011年8月16日，其经营范围为管理或受托管理股权类投资并从事相关咨询服务业务等。截至查询日2022年8月25日，徐击水、吴泽江均为公牛投资的自然人股东之一。

2017年12月21日，公牛投资进行高级管理人员变更，变更前后，吴泽江、徐击水均为公牛投资的董事，郑旭东均为公牛投资的监事。

2021年10月15日，公牛投资进行高级管理人员变更。变更前，吴泽江、徐击水、郑旭东分别为公牛投资的董事、董事、监事；变更后，吴泽江、徐击水不再担任公牛投资的董事，郑旭东不再担任公牛投资的监事。

此外，2021年4月8日、2021年10月15日，公牛投资进行两次投资人变更，变更前后，徐击水对公牛投资的持股比例均为16.67%，吴泽江对公牛投资的持股比例为11.67%。2022年1月4日，公牛投资进行投资人变更，变更后，徐击水、吴泽江对公牛投资的持股比例分别为0.49%、0.25%。

截至查询日2022年8月25日，公牛投资无其他关于上述人员的其他变更记录。

简言之，截至查询日2022年8月25日，胡新德、徐击水、郑旭东分别为金鼎创投的董事、董事长、监事。截至2021年3月30日，徐击水、郑旭东分别为公牛创投的董事、监事。截至查询日2022年8月25日，徐击水、吴泽江均为公牛投资的自然人股东之一。

值得一提的是，2012年10月31日至2019年11月21日，郑旭东、吴泽江为公牛投资代持长盈通的股份。

2.3 2012年至2019年，郑旭东、吴泽江代公牛投资持有长盈通股份

据招股书，“公牛系”向长盈通投资后将成为长盈通的第二大股东，鉴于长盈通自设立至公牛系投资长盈通前，其未在市场上引进过外部投资者股东，且后续有继续融资及上市计划，长盈通的实际控制人认为第二大股东持股比例过高可能会影响后续引进其他投资者的持股空间。

在此背景下，公牛投资与自然人吴泽江、胡学山、王朝晖、李景军和郑旭东签订了《股权代持协议》，公牛投资向上述人员分别提供400万元、400万元、400万元、150万元和150万元资金，认购长盈通新增注册资本200万元、200万元、200万元、75万元和75万元。认购完成后，上述人员合计代公牛投资持有长盈通750万元出资额。

2012年10月31日，长盈通召开股东会，全体股东一致同意注册资本增加至5,050万元，新增注册资本由吴泽江出资200万元、胡学山出资200万元、王朝晖出资200万元、李景军出资75万元、郑旭东出资75万元、武汉盈众投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“盈众投资”）出资300万元。

2019年11月21日，吴泽江、胡学山、王朝晖、李景军、郑旭东与公牛投资签署股权转让协议，约定公牛投资无偿受让上述五名自然人持有的长盈通750万元出资额，解除前述股权代持。

即表明，2012年10月31日至2019年11月21日，公牛投资的股东吴泽江、郑旭东、胡学山、王朝晖、李景军代公牛投资持有长盈通的股份。

然而，“公牛系”的董事、监事、一名自然人股东共计四人，现身长盈通第一大供应商的联营企业。

2.4 “公牛系”董事、监事、自然人股东4人及长飞资本，均任职或投资于奋进智能

据市场监督管理局数据，武汉奋进智能机器有限公司（以下简称“奋进智能”）成立于2014年6月30日，其经营范围为特种设备安装改造修理，特种设备制造等。截至查询日2022年8月25日，吴泽江、徐击水、郑旭东均为奋进智能的自然人股东之一。并且，吴泽江、胡新德、徐击水、庄丹分别任奋进智能的监事会主席、董事、董事长兼总经理、副董事长。

奋进智能的变更信息显示，2015年8月10日，吴泽江、徐击水、郑旭东新增为奋进智能的自然人股东。截至查询日2022年8月25日，三人仍系奋进智能的股东之一。

2019年9月18日，武汉市长飞资本管理有限责任公司（以下简称“长飞资本”）新增为奋进智能的股东。截至查询日2022年8月25日，长飞资本仍系奋进智能的股东之一。

2019年9月18日，奋进智能进行高级管理人员变更，变更前，徐击水为奋进智能的执行董事兼总经理；变更后，徐击水、吴泽江、胡新德分别为奋进智能的董事长兼经理、监事、董事。

2021年9月15日，变更前，徐击水、吴泽江、胡新德分别为奋进智能的董事长兼经理、监事、董事；变更后，徐击水、吴泽江、胡新德分别为奋进智能的董事长兼总经理、监事会主席、董事。

2022年6月17日，变更前后，徐击水、吴泽江、胡新德均分别为奋进智能的董事长兼总经理、监事会主席、董事，同时，庄丹新增为奋进智能的副董事长。而后奋进智能无其他关于上述人员的变更记录。

即表明，截至查询日2022年8月25日，徐击水、郑旭东、吴泽江、长飞资本均为奋进智能的股东之一。并且，徐击水、吴泽江、胡新德均在奋进智能任职，庄丹为奋进智能的副董事长。

据公开信息，公牛投资的自然人股东徐击水、金鼎创投的董事徐击水、金牛创投的董事徐击水，与奋进智能的董事长徐击水或系同一人。金鼎创投的董事胡新德，与奋进智能的董事胡新德或系同一人。

此外，金鼎创投的监事郑旭东、公牛创投的监事郑旭东、公牛投资的昔日监事郑旭东与奋进智能的自然人股东郑旭东或系同一人。公牛投资的自然人股东吴泽江，与奋进智能的自然人股东及监事会主席吴泽江或系同一人。

上述层层关系之下，需要指出的是，奋进智能的股东长飞资本，实际为长盈通第一大供应商长飞光纤的全资子公司。

2.5 长飞资本为第一大供应商的全资子公司，奋进智能为该供应商的联营企业

据招股书，2019-2021年，长飞光纤均为长盈通的第一大供应商，长盈通向长飞光纤采购特种光纤的金额分别为3,902.16万元、3,131.69万元、3,713.1万元，占长盈通当期采购总额的比例分别为63.72%、50.14%、47.67%。

根据《金证研》北方资本中心研究，2019-2021年，长盈通向长飞光纤的累计采购金额为1.07亿元。

据长飞光纤2021年年报，截至2021年12月31日，长飞资本为长飞光纤的全资子公司。

据长飞光纤2019年半年报，截至2019年6月30日，长飞光纤新设立子公司长飞资本，并将其列入合并范围。长飞光纤对长飞资本的持股比例为100%，且长飞光纤取得长飞资本的方式为设立取得。

并且，自2011年9月起，庄丹任长飞光纤的总裁，自2017年1月24日起，庄丹任长飞光纤的执行董事。此外，长飞光纤将奋进智能列为联营企业。

据市场监督管理局数据，长飞资本成立于2018年10月16日，其经营范围为管理或受托管理股权类投资并从事相关咨询服务业务。截至查询日2022年8月25日，庄丹为长飞资本的法定代表人、执行董事，且长飞资本仅长飞光纤一名股东。

2022年4月14日，长飞资本进行高级管理人员变更，变更前后，庄丹均为长飞资本的执行董事。

即自长飞资本2018年10月16日成立起，庄丹均担任其执行董事。

据公开信息，长飞光纤的执行董事庄丹、长飞资本的执行董事庄丹，与奋进智能的副董事长庄丹或系同一人。

即是说，“公牛系”对长盈通的持股比例为11.53%，并提名刘圣松为长盈通的董事。截至查询日2022年8月25日，股东“公牛系”的董事、监事、1名自然人股东共计四人，均在长盈通的第一大供应商长飞光纤的联营企业奋进智能任职或持股。此外，长飞光纤的执行董事庄丹，兼任奋进智能的副董事长。上述层层关系背后，长盈通与其第一大供应商长飞光纤之间上亿元的交易，或系“熟人”加持。

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