7月份制造业PMI超预期回落1.2个百分点至49%，再度回到荣枯线以下，非制造业PMI同样回落0.9个百分点至53.8，共同带动综合PMI由54.1%回落至52.5%。

我们认为，本月数据验证了疫后修复力量正在弱化，经济增长回归内生增长驱动，从“货物流动—工业生产”向“人员流动—服务消费”转变。在疫情对于供应链的影响逐渐消退后，制造业PMI的回落更多反映为需求端表现疲弱，经济修复基础尚需稳固。而亮点在于，服务业和建筑业整体延续温和修复趋势。

具体来看，本月PMI数据显示，供需两端明显走弱，7月PMI生产指数、新订单指数均出现较大幅度回落，弱于往年同期水平，而本月数据回落更多是受到需求疲弱的影响。

从需求端来看，内外需双双回落。外需方面，在海外金融条件趋于收紧、欧美PMI回落速度加快等海外走向衰退的背景下，外需走弱压力逐步显现。内需方面，本月运输业、租赁及商务服务业等生产性服务业与制造业生产表现偏弱。消费性服务业，特别是前期受疫情影响较大的接触性服务业，如住宿业、文体娱乐业等显著修复。此外，建筑链条方面，7月建筑业PMI环比继续上行2.6个百分点至 59.2%，成为本月亮点之一。土木工程PMI指数高位上行0.2个百分点至58.1%。基建成为本轮拉动经济增长的主要抓手之一已得到反复确认。

往后看，出口和地产链条的的下行压力仍然存在，居民消费能力尚未缓解，后续可观察财政政策变化及海外衰退风险加速对外需和工业品价格的影响。