一、市场风格切换，资金流向价值类资产

1、2022开年价值风起，央企创新指数明显抗跌

2022开年以来，市场风格骤变，哪些风格变得更受市场欢迎呢？我们对央企创新指数、主要宽基指数和前期热点赛道指数（例如新能源、半导体、医药、军工等）进行横向对比。可以看到，前期高估值的热点赛道跌幅明显，价值风格指数更加抗跌。

进一步来看，在价值风格中表现较为好的是央企创新指数，2022年初至1月21日，仅下跌2.28%，在主要指数中表现较为坚挺。

图1：央企创新指数在主要宽基及赛道指数中较为抗跌2022年初至1月21日

指数差异化表现的背后是市场对高、低估值两类资产的重新审视。虽然无需怀疑创新成长行业在未来的投资机会，但站在当前时点上，热点赛道估值高企，部分板块连续2-3年大幅收涨，支撑高估值所需的盈利高增长的不确定性越来越强。在这样的背景下，投资者逐步向低估值板块切换，高估值板块则出现大幅下跌。

相比之下，央企创新指数虽然也突出创新属性，但它以其特有的“低估值”+“创新”的属性获得市场青睐，“低估值”特征封闭了指数的下跌空间，“创新”特征使得指数在市场风险偏好提升时仍具有进攻属性。这既是央企创新指数过去一段时间表现坚挺、防御力强的保证，也是指数在未来市场好转时有望获得向上高弹性的核心逻辑。

2、央企创新指数营收增速有较高一致预期，与估值匹配度高

央企创新指数估值较低，但同时也不失成长性，我们统计了分析师对指数成分股营业收入增长的一致预期。结果显示，以2020年营业收入为基准，2021年指数营收预期增速为19.22%，2022年指数营收复合增速为14.47%。

我们计算央企创新指数与其他指数的估值——营收增速匹配度，即：2022年营收复合增速/TTM市盈率*100。我们发现央企创新指数的匹配度较为高，即单位估值所包含的营收增速高于其他指数，相比其他指数更有投资价值。

图2：央企创新指数与其他指数估值——营收增速匹配度对比

二、稳增长与降息带来投资机会

1、稳增长基调下降息周期开启，央企创新指数有“增量受益”

经济稳增长的要求首先体现在了货币政策上。2022年1月20日，央行宣布分别下调1年期、5年期以上LPR 10、5个基点至3.7%、4.6%。这是继2021年12月1年期LPR下调5个基点之后，连续两个月降息，显示新的一轮降息周期已经开启。

根据股票估值原理，股票价格与公司盈利成正比，与期望回报率成反比，可以表示为：股票价格=公司盈利/期望回报率。因此当利率下行时，分母端下降，会引起股票价格上涨。所以降息周期的开启对多数公司，无论是创新成长股、还是传统价值股，都会形成利好，即有“阳光普照”式的受益。

但在具体评估公司的投资机会时，不能仅看分母端的变化，还应重视分子端，即公司盈利的变化。如果仔细分析指数构成，我们会发现央企创新指数有“增量受益”，即在分母端受降息利好的同时，分子端盈利的受利好影响程度也高于其他指数。

与热点赛道指数相比，在降息周期中央企创新指数的受益程度将会更大。央企创新指数中新兴产业及高端制造业权重占比约52%，这部分股票的行业组成与热点赛道基本一致，是共同受益部分。但央企创新指数中另有权重占比约25%的基建产业(包括传统基建与新基建)，权重占比约16%的上游资源品，基建和资源品正是央企创新指数的“增量受益”部分，这也是经济稳增长要求下确定性的投资机会。

图3：央企创新指数行业板块构成

2、央企创新指数的“增量受益”来自于基建与地产两条主线

当前经济政策的重心是稳增长，央行开启降息后，宽货币的局面已经出现，接下来需要关注稳增长的具体政策。稳增长有两条重点主线，一是基建产业链，二是房地产产业链，央企创新指数中有多个直接受益的公司。

首先，基建板块将是稳增长政策的重点发力方向，新老基建项目有望在未来发挥托底经济的作用。2022年新增的专项债务限额 1.46 万亿元已经下达，重点用于交通基础设施等项目。另外新能源等新基建领域项目也有望加快推进。

2021年4季度，中国建筑、中国电建新签合同同比增长16.55%、52.04%，增速高于三季度。近期多个地方省份设置了固定资产投资增速目标，区间在6.5%-10%之间，通过加大投资的手段稳定经济增长的预期明确。因此后续基建投资还有较大发力空间。

稳增长过程中也需要房地产的发力，地产调控政策的底部进一步得到了探明，保障房建设也将加速。监管层表态“充分释放居民住房需求”，相比此前支持合理住房需求的表述更为积极。近期部分地区公积金贷款政策有所松动，显示认房认贷的差异化调整有望成为后续支持住房需求的重要手段。

同时还有一点值得指出：建筑业是资金密集型行业，降息周期中基建企业的财务费用支出将明显减少，也有利于分子端的业绩提升，这也是央企创新指数“增量受益”的部分。

随着新老基建重大项目的加速审批和建设，房地产投资的复苏，作为上游资源品的钢铁和基本金属也将会受益，这部分股票在央企创新指数中也占据了较大权重。

以上利好将增厚央企创新指数中相关成分股的业绩，形成分子端的抬升。因此在稳增长和降息周期中，央企创新指数有望取得比其他赛道型指数更好的走势。

2022年以来至1月21日，央企创新指数中基建相关股票走势坚挺，12只成分股平均上涨0.39%，表现远超市场平均水平。

表1：央企创新指数中的基建相关股票涨幅（2022年涨幅为年初至1月21日）

三、央企重组受到广泛关注

2021年央企重组受到广泛关注，当年下半年不断有新的大体量央企亮相：中国星网、中国电气装备、中国物流集团、中国稀土集团挂牌成立，中化集团和中国化工联合重组，中国电科重组中国普天，鞍钢重组本钢、宝武重组太钢，国家管网集团资产重组顺利完成。

2022年1月19日，国新办就2021年中央企业经济运行情况举行新闻发布会，国务院国有资产监督管理委员会秘书长、新闻发言人彭华岗公布了2021年央企经济运行情况，也对央企重组做了回应，他表示去年是突出的一年，因为重组整合项目之多、力度之大、规模之新、效果之好，前所未有。

在2022年，国资委将把落实《关于新时代推进国有经济布局优化和结构调整的意见》有关要求和实施国企改革三年行动结合起来，以市场化为原则，依法合规、积极稳妥指导央企做好重组工作。首先是注重做好总体统筹规划；其次，扎实推进中央企业战略重组和专业化整合；同时，指导督促重组企业加快整合融合。

央企创新指数汇聚了一大批较为优质的央企上市公司，因此对于指数成分股之间，以及指数成分股的向外整合可以寄予一些期待。

我们统计了央企创新指数成分股的大股东分布情况。其中有10家央企集团，下属有2家央企上市公司；有3家央企集团，下属有3家央企上市公司。

表2：央企创新指数中同一大股东持有的上市公司数