《金证研》北方资本中心 嘉月/作者 欢笙 映蔚/风控

去年猪肉高价市场，吸引了众多养鸡企业在短期内集中扩大养殖产能，高库存供需失衡场面仍持续至今。鸡肉价格的下降，是否影响部分鸡肉产业链企业的业绩？在鸡肉产业链中，作为德克士快餐、嘉吉动物蛋白等供应商，春雪食品集团股份有限公司（以下简称“春雪食品”）未来或面临诸多挑战。

反观春雪食品上市背后，其或“荆棘丛生”。报告期内，春雪食品主要产品毛利率呈下降趋势的另一面，其资产负债率常年高于同行均值。其次，春雪食品与其控股股东及其控制的其他企业共用通信地址，其独立性存疑。同时，春雪食品多家供应商或为“零人”公司，合计撑起其上亿元采购额，交易真实性存疑。此外，春雪食品募投项目总建筑面积与官宣“打架”，信披真实性迷雾重重。

一、毛利率走低，资产负债率常年高于同行均值

营业收入是企业的主要经营成果，2020年，春雪食品与3家同行业上市公司的营业收入存在不同程度上的下滑。

据春雪食品签署日为2020年11月25日的招股书（以下简称“2020版招股书”）及2021年9月23日签署的招股书（以下简称“招股书”），2017-2020年，春雪食品营业收入分别为13.32亿元、15.99亿元、19.43亿元、18.63亿元。

根据《金证研》北方资本中心研究，2018-2020年，春雪食品营业收入同比增速分别为20.06%、21.5%、-4.11%。

不仅春雪食品营收增速告负，春雪食品3家同行业可比公司2020年的营业收入也存在不同程度上的下滑。

据招股书，春雪食品的同行业可比上市公司分别为福建圣农发展股份有限公司（以下简称“圣农发展”）、山东仙坛股份有限公司（以下简称“仙坛股份”）、大成食品（亚洲）有限公司（以下简称“大成食品”）、山东凤祥股份有限公司（以下简称“凤祥股份”）。

据同花顺iFinD数据，2018-2020年，圣农发展的营业收入增速分别为13.67%、26.08%、-5.59%，仙坛股份的营业收入增速分别为19.12%、37.07%、-9.77%，大成食品的营业收入增速分别为-15.46%、11.73%、15.48%，凤祥股份的营业收入增速分别为31.33%、22.81%、-0.63%。

另外，2020年，春雪食品在其核心销售市场的收入增速出现“断崖式”下跌。

据2020版招股书及招股书，华东地区为春雪食品的核心销售市场。2017-2020年，春雪食品来自华东地区的收入分别为8.87亿元、11.38亿元、11.94亿元、10.64亿元，占当期主营业务收入的比例分别为68.22%、72.64%、62.01%、57.43%。

根据《金证研》北方资本中心研究，2018-2020年，春雪食品华东地区主营业务收入同比增速分别为28.28%、4.93%、-10.88%。

可以看出，2018-2020年，春雪食品华东地区的销售收入增速一路下滑至负值，且其收入占比也呈下滑趋势。

不仅如此，春雪食品生鲜品的毛利率“落后”于同行均值。

据招股书，春雪食品主要产品为调理品和生鲜品。其中，生鲜品是经屠宰、初步分割后的冰鲜鸡肉产品，包括冷冻全鸡及经分割后的各个鸡部位。调理品是对生鲜品进行进一步筛选、切片（块）、成型、穿签深加工后，配以辅料和调味料，使用食品专用生产设备腌制、蒸煮、电烤、炭烤、油炸或熏制等生产工艺加工而成。

2018-2020年，春雪食品调理品的销售收入分别为6.63亿元、9.82亿元、10.09亿元，占主营业务收入的比例分别为42.33%、50.98%、54.42%；生鲜品的销售收入分别为7.6亿元、8.4亿元、7.78亿元，占主营业务收入的比例分别为48.52%、43.63%、41.96%。

2018-2020年，春雪食品生鲜品的毛利率分别为13.07%、11.35%、8.94%，调理品的毛利率分别为19.98%、19.55%、18.92%。同期，春雪食品的综合毛利率分别为15.8%、15.3%、14.4%。

据招股书，2018-2019年，春雪食品同行业上市公司圣农发展、仙坛股份、大成食品、凤祥股份生鲜品的毛利率均值分别为14.32%、25.9%、10.64%，调理品的毛利率均值分别为17.65%、25.6%、19.54%。

可以看出，报告期内，即2018-2020年，春雪食品生鲜品的毛利率均低于同行均值。同时，春雪食品的生鲜品毛利率、调理品毛利率、综合毛利率均逐年走低。

除此之外，春雪食品的资产负债率远高于同行均值。

据招股书，2018-2020年，春雪食品的资产负债率分别为72.18%、66.27%、54.9%。

2018-2020年，春雪食品同行业上市公司圣农发展、仙坛股份、大成食品、凤祥股份资产负债率均值分别为45.33%、37.56%、35.02%。

也就是说，2018年，春雪食品的资产负债率曾一度越70%“红线”，尽管报告期内其资产负债率呈下滑趋势，但仍远高于同行均值。

二、与控股股东及其控制企业通信地址“重叠”，独立性存疑

就公司治理而言，上市企业应当保持独立性，然而，春雪食品与控股股东及其关联方通信地址“重叠”，其独立性存疑。

据招股书，山东春雪食品有限公司（以下简称“山东春雪”）为春雪食品的控股股东，持有春雪食品36.03%的股份。

据市场监督管理局数据，2018-2020年，山东春雪的企业通信地址均为“山东省莱阳市富山路382号”。

据市场监督管理局数据，2018-2020年，春雪食品的企业通信地址均为“山东省莱阳市富山路382号”。

可见，2018-2020年，春雪食品与其控股股东山东春雪的通信地址存在“重叠”，其独立性或遭“拷问”。

此外，春雪食品亦与控股股东山东春雪控制的其他公司共用通信地址。

据招股书，春雪食品的控股股东山东春雪对莱阳市五龙鹅科技开发有限公司（以下简称“五龙鹅科技”）持股100%，五龙鹅科技为春雪食品的关联方。

据市场监督管理局数据，莱阳市五龙鹅科技开发有限公司原种繁育基地（以下简称“五龙鹅繁育基地”）系五龙鹅科技的分支机构。2018-2020年，五龙鹅繁育基地的企业通信地址均为山东省莱阳市富山路382号。

据招股书，山东春雪持有山东中科春雪食品科技开发有限公司（以下简称“山东中科”）90%的股权，山东中科是春雪食品控股股东山东春雪控制的其他企业。

据市场监督管理局数据，2018-2020年，山东中科的通信地址均为山东省莱阳市富山路382号。

这意味着，2018-2020年，春雪食品与控股股东山东春雪控制的两家企业共用企业通信地址，其独立性或再遭“拷问”。

三、多家供应商合计撑起上亿元采购额，频现“零人”异象交易真实性或遭拷问

独立性问题的另一面，春雪食品的多家供应商惊现“零人”异象。

据招股书，2018-2020年，莱阳鑫荣粮油有限责任公司（以下简称“鑫荣粮油”）为春雪食品供应商。2018-2020年，春雪食品向其采购饲料原料玉米的金额分别为131.21万元、777.63万元、8,943.36万元。

且2020年，鑫荣粮油系春雪食品的第二大供应商，春雪食品向其采购金额为9,246.44万元，采购占比为6.11%。

然而，鑫荣粮油或多年为“零人”公司。

据市场监督管理局数据，鑫荣粮油成立日期为2018年5月14日。2018-2020年，鑫荣粮油的员工社保缴纳人数均为0人。

据公开信息，鑫荣粮油的实际控制人为孙文胜，孙文胜并无其他控股公司。

即鑫荣粮油或不存在由实控人孙文胜控制的其他公司为其代缴社保的情况。

实际上，春雪食品交易能力存疑的供应商，不止鑫荣粮油一家。

据招股书，2020年，青岛嘉瑞源仓储有限公司（以下简称“青岛嘉瑞源”）为春雪食品第四大供应商，春雪食品向其采购金额为7,232.72万元，采购占比为4.78%。其中，同期，春雪食品向青岛嘉瑞源采购饲料原料玉米采购的金额为6,615.27万元。

据市场监督管理局数据，青岛嘉瑞源成立于2018年12月21日。2018-2020年，青岛嘉瑞源的员工社保缴纳人数分别为0人、0人、2人。

据公开信息，吕俊枝为青岛嘉瑞源的实际控制人。除了青岛嘉瑞源外，吕俊枝并无其他控股公司。

由上述情形可知，青岛嘉瑞源成立两年即与春雪食品合作，合作当年即成为春雪食品前五大供应商，并撑起春雪食品超7,000万元采购额，但在合作期间，青岛嘉瑞源社保缴纳人数寥寥无几，双方交易真实性几何？或该打上问号。

不仅如此，春雪食品另一生鲜品供应商亦或为“零人”公司。

据招股书，2018-2020年，春雪食品对生鲜品采购供应商潍坊臻和供应链管理有限公司（以下简称“潍坊臻和”）的采购金额分别为49.05万元、818.99万元、1,215.84万元。

据市场监督管理局数据，潍坊臻和成立时间为2018年9月7日；2018-2020年，其员工社保缴纳人数均为0人。

据公开信息，潍坊臻和的实际控制人为张国丽。除潍坊臻和，张国丽还控股潍坊中谷供应链管理有限公司（以下简称“潍坊中谷”）。

据市场监督管理局数据，潍坊中谷的成立时间为2020年7月31日，2020年的员工社保缴纳人数为0人。

此外，另一家生鲜品供应商或同为“零人”公司。

据招股书，2018年，春雪食品向烟台市臻和食品有限公司（以下简称“臻和食品”）采购生鲜品的采购金额为1,348.52万元。

据市场监督管理局数据，臻和食品成立时间为2015年6月16日。2018-2020年，臻和食品的员工社保缴纳人数均为0人。

据公开信息，臻和食品的实际控制人为张国丽。且张国丽还控股南平臻和食品有限公司（以下简称“南平臻和”）。

据市场监督管理局数据，南平臻和成立时间为2021年2月7日。

基于上述情形，潍坊臻和、臻和食品或不存在通过实控人控制的其他企业代缴社保的情形。

此外，据招股书，2020年，春雪食品向桦甸市春熙粮食经销有限公司（以下简称“春熙粮食”）采购饲料原料玉米的采购金额共计3,248.89万元。

据市场监督管理局数据，春熙粮食成立于2020年8月11日，2020年的员工社保缴纳人数为0人。

据公开信息，钟全娟系春熙粮食的实际控制人，其无其他控股公司。

不难看出，春熙粮食成立当年即与春雪食品合作，交易金额逾3千万元。

由上述情形可见，作为春雪食品的供应商，鑫荣粮油、青岛嘉瑞源、潍坊甄和、臻和食品、春熙粮食分别撑起春雪食品逾千万元采购额，背后却现“零人”或社保缴纳人数寥寥无几的异象，前述五家供应商是否具备交易能力？与春雪食品的交易真实性如何？均或该“打上问号”。

问题尚未结束。招股书中的春雪食品募投项目总建筑面积与官宣矛盾。

四、募投项目总建筑面积与环评报告“打架”，信披现疑云

此次上市，春雪食品募投项目与政府公示的环评报告披露的总建筑面积不一致，信披现疑云。募

据招股书，此番上市，春雪食品拟募集资金5.41亿元，分别投入“年宰杀5000万只肉鸡智慧工厂建设项目”、“年产4万吨鸡肉调理品智慧工厂建设项目”、“肉鸡养殖示范场建设项目”、“营销网络及品牌建设推广项目”、“信息化及智能化建设项目”及“永久补充流动资金”。其中，“肉鸡养殖示范场建设项目”（以下简称“养殖场项目”）拟投入募集资金6,180万元，项目备案代码为2020-370682-03-03-131238，项目环评文件为“莱环发【2020】140号”。

据招股书，养殖场项目的实施主体为莱阳春雪养殖有限公司（以下简称“春雪养殖”），建设周期10个月，项目选址为“山东省莱阳市穴坊镇南宋格庄村”。本项目全部建成后，预计可新增肉鸡饲养规模480万只/年。

据莱阳市政府援引自烟台市环境生态局莱阳分局公开信息，2020年11月2日发布的“莱阳春雪养殖有限公司肉鸡养殖示范场建设项目环境影响评价第二次公示”，公示显示的《莱阳春雪养殖有限公司肉鸡养殖示范场建设项目环境影响报告书》（以下简称“环评报告”），“莱阳春雪养殖有限公司肉鸡养殖示范场建设项目”，建设单位为春雪养殖，投资总额为6,180万元，项目周期为10个月，项目地址为“山东省莱阳市穴防坊镇南宋格庄村西北”，本项目年出栏肉鸡480万只。

根据《金证研》北方资本中心研究，环评报告披露的“莱阳春雪养殖有限公司肉鸡养殖示范场建设项目”，项目名称、实施主体、投资总额、建设周期、项目选址、产能规模与招股书披露的养殖场项目一致，两项目或为同一项目。

然而，关于养殖场项目的总建筑面积，招股书披露的数据与官宣“对垒”。

据招股书，“肉鸡养殖示范场建设项目”土建工程主要为商品鸡场内的鸡舍、办公、辅助配套用房的建设，其中标准化鸡舍17栋，建筑面积31,790平方米，办公、辅助配套用房等15,917.5 平方米。总建筑面积47,707.5平方米。

据环评报告，“莱阳春雪养殖有限公司肉鸡养殖示范场建设项目”建设17座标准化大鸡舍，1座仓库，17座饲料仓，配套建设办公室、配电室等其他辅助工程及措施等。项目总建筑面积为33,242平方米。

根据《金证研》北方资本中心研究，招股书披露养殖示场项目的总建筑面积比环评报告披露的总建筑面积多出14,465.5平方米，招股书信披真实性迷雾重重。

欲速则不达，骤进祗取亡。身陷层层“迷雾”的春雪食品此番上市，能否赢得投资者的青睐？犹未可知。