《金证研》南方资本中心 太簇/作者 映蔚 洪力/风控

印制电路板被称为“电子系统产品之母”，近年来，随着行业的发展趋势，下游客户对PCB的要求更倾向于高精度、高密度等高技术。此背景下，深圳中富电路股份有限公司（以下简称“中富电路”）客户集中度高企，2020年，其对第一大客户华为的销售收入占当期主营业务收入超四成，当前华为芯片供应受限，对中富电路产品的采购需求未来是否受影响？

不仅如此，2019年，全球及中国大陆PCB行业产值增长乏力，2020年中富电路的营收增长遭遇“滑铁卢”，陷入负增长，其“造血”能力也减弱，令人唏嘘。另外，中富电路涉嫌隐藏参股公司控制权。由中富电路持股45%的参股公司，长期与中富电路共用联系方式，且其监事系中富电路实控人之妹。企业年报信息通常由公司财务申报，而两家公司信息“撞车”，则反映财务“一家”。但实际上，中富电路并未将该参股公司纳入财报的合并范围，根据实质重于形式原则，中富电路对该参股公司涉嫌实际控制或施加重大影响，或应并表未并表财务数据存疑，而中富电路的财务报表是否将重新修订及审计？或该“打上问号”。

一、营收现“负增长”行业排名下跌，所处行业产值增速放缓或降温

2018-2019年，全球PCB行业总产值增速逐年下滑。在行业增长乏力的情形下，中富电路的营收增长也在2020年遭遇“滑铁卢”，陷入负增长，且其在中国的PCB企业排名有所下滑。

据签署日期为2020年12月17日的招股书（以下简称“12月招股书”）、以及签署日期为2021年5月12日的招股书（以下简称“招股书”），2017-2020年，中富电路的营业收入分别为7.6亿元、8.68亿元、11.17亿元、10.82亿元，2018-2019年分别同比增长14.28%、28.58%、-3.1%。

2017-2020年，中富电路的净利润分别为4,908.71万元、8,398.6万元、9,334.49万元、10,295.56万元，2018-2019年分别同比增长71.1%、11.14%、10.3%。

或由于营收的负增长，中富电路在综合PCB百强企业的排名有所下跌。

据中国电子信息行业联合会和中国电子电路行业协会联合发布的《中国电子电路行业排行榜——综合PCB百强企业排名》，中富电路在中国综合PCB百强企业排名，从2019年的第46名滑落至2020年的第50名。

在营收遭遇负增长的同时，中富电路的“造血”能力也在下滑，收现比连续两年不足1。

据12月招股书及招股书，2017-2020年，中富电路经营活动产生的现金流净额分别为8,415.9万元、8,654.4万元、9,200.13万元、6,814.45万元。则同期，中富电路的净现比分别为1.71、1.03、0.99、0.66。

雪上加霜的是，中富电路所处PCB行业发展速度或降温。2018-2019年，全球PCB行业总产值增速连续两年下滑。

据招股书，中富电路的主营业务是印制电路（PCB）的研发、生产和销售。

据江苏本川智能电路科技股份有限公司签署日期为2020年12月22日的招股书及公开信息引援自Prismark的数据，2015-2019年，全球PCB产业总产值分别为553.25亿美元、542.07亿美元、588.43亿美元、623.96亿美元、613.4亿美元；2016-2019年，全球PCB产业总产值分别同比增长-2.02%、8.55%、6.04%、-1.69%。

2015-2019年，中国大陆PCB产业总产值分别为267.29亿美元、271.23亿美元、297.32亿美元、327.02亿美元、329.42亿美元，2016-2019年，中国大陆PCB产业总产值分别同比增长1.47%、9.62%、9.99%、0.73%。

2019年，全球及中国大陆PCB行业产值增长乏力，2020年中富电路的营收增长遭遇“滑铁卢”，陷入负增长，其“造血”能力也减弱，令人唏嘘。除此之外，中富电路参股公司控制权疑云浮现。

二、涉嫌隐藏参股公司控制权，或应并表未并表财务数据存疑

问题并未结束。中富电路一家持股45%的参股公司控制权现疑云，中富电路并未将该参股公司列入合并范围，但该参股公司却长期与中富电路共用联系方式，且其监事系中富电路一名实控人之妹。

据招股书，深圳华芯磁通电子有限公司（以下简称“华芯磁通”）是中富电路的参股公司，成立于2015年3月12日。截至招股书签署日2021年5月12日，中富电路持有华芯磁通45%的股权，深圳华芯数通科技有限公司（以下简称“华芯科技”）持有华芯磁通55%的股权。

且中富电路表示，华芯磁通的主要股东华芯科技及其股东与公司控股股东、实际控制人、董监高、主要客户、供应商以及中介机构，不存在关联关系或其他利益安排，与公司不存在交易和资金往来。

且报告期内，即2018-2020年，华芯磁通并未列入中富电路的合并会计报表范围。

需要指出的是，华芯磁通自2015年成立以来经营业绩或均不理想，近两年仍处亏损状态。

据招股书，中富电路称，参股公司华芯磁通主要从事电子变压器和电感器的生产和销售，其主要研究方向为新型电感技术。2015年，中富电路看好埋电感技术及前景，认可华芯科技的研发管理团队，出于获取项目投资收益的考虑，2015年3月，中富电路与与华芯科技共同设立华芯磁通。

而华芯磁通设立后资金尚不充裕，为满足华芯磁通日常经营需要，中富电路自2015年至2017年分别向华芯磁通借出76.49万元、170万元、100万元，合计346.49万元。2018年华芯磁通经营状况仍未好转，埋电感技术也未获得进展。华芯磁通2018年末净资产为-90.97万元，中富电路预计无法收回前期对华芯磁通的资金支持，对华芯磁通的其他应收款 346.49万元全额计提了坏账准备。

除此之外，报告期内，中富电路与华芯磁通不存在其他资金或业务往来。

2019-2020年，华芯磁通的净利润分别是-14.09万元、-57.88万元。同期，其净资产为-105.06万元、-162.94万元。

而令人困惑的是，华芯磁通成立以来联系方式均与中富电路一致，所用电话系中富电路所有。

据市场监督管理局公开信息，2015-2020年，华芯磁通的企业电子邮箱为zfcaiwu@163.com。

据市场监督管理局公开信息，2018-2020年，华芯磁通的企业联系电话为0755-26415087。

而据市场监督管理局公开信息，2014-2019年，中富电路的企业电子邮箱均为zfcaiwu@163.com，企业电话均为0755-26415087。

据招股书，中富电路传真号码为0755-26415087。

也就是说，华芯磁通自成立以来，一直与中富电路共用企业电子邮箱；自2018以来与中富电路共用企业电话0755-26415087，而该电话为中富电路所有。

不仅如此，中富电路实控人之一王昌民的妹妹，还在华芯磁通担任监事。

据招股书，王宏是中富电路实控人之一王昌民的妹妹，其担任中富电路的人事行政部总监；王宏通过员工持股平台深圳市聚中盛实业投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“聚中盛”）间接持有中富电路0.23%的股份。

据市场监督管理局公开信息，自华芯磁通成立以来，王宏一直担任华芯磁通监事。

也就是说，企业年报信息通常由公司财务申报，而两家公司信息“撞车”，则反映财务“一家”，其中潜藏实际控制关系。从持股情况看，作为中富电路参股公司的华芯磁通，中富电路对其持股比例仅为45%，远低于另一股东华芯科技55%的持股比例，即中富电路并不具备对华芯磁通控制的合理性，而该参股公司的监事由中富电路实控人之妹担任，甚至财务也涉嫌系由中富电路所控制。

但实际上，中富电路财报的合并范围，却将参股公司华芯磁通“排除”在外，根据实质重于形式原则，中富电路对参股公司华芯磁通涉嫌实际控制或施加重大影响，或应当将华芯磁通列入合并范围，而中富电路的财务报表是否将重新修订及审计？

此番上市，中富电路能否顺利“闯关”，将由市场进行考验。