《金证研》沪深资本组 云野/作者 清和 映蔚 洪力/风控

昔日武汉地图上“被遗忘的两厘米”，经过数十载的发展，武汉东湖高新区又被称为“中国光谷”，在中国创新版图上举足轻重。作为国家光电子产业基地，中国光谷已上市公司总数已逾40家，而坐落于此地的四方光电股份有限公司（以下简称“四方光电”）或“不甘落后”，亦加入冲击资本市场的“队伍”。

而此次冲击上市，四方光电的募投项目多处信披现“罗生门”，一期产能与整体项目产能或“混为一谈”、涉嫌“虚增”用地面积1,200平方米等异象迭出。不仅募投项目，其历史项目也存诸多问题待解，四方光电在招股书中称气体分析仪器未披露标准产能，但产能数据却出现在另一环评文件中，前后矛盾令人费解；此外，其一项涉及气体传感器生产的建设项目，2020年1月才验收，该产品实际产量于2018-2019年大幅增长，个中是否涉嫌“未验先产”？不得而知。

一、超声波项目一期或系“注水肉”，项目预期收益或被高估

此番上市，四方光电拟投资五项募投项目，募资总额达5.7亿元。其中一项募投项目，尚未取得用地的国有土地使用权，四方光电表示，其存在募投项目用地尚未落实的风险。

而其募资扩产的背后，四方光电招股书披露的募投项目与环评报告存诸多“矛盾”，一期产能与整体项目产能或“混为一谈”、涉嫌“虚增”用地面积1,200平方米等异象迭出。

据招股书，四方光电拟投资新建年产300万支超声波气体传感器与100万支配套仪器仪表生产项目（以下简称“超声波项目”），拟投入募集资金为2.5亿元。该项目拟分两期进行建设，总投资3.2亿元，其中一期投资2.5亿元，为募投项目之一，项目的备案文号为2020-330421-39-03-107655。

需要指出的是，招股书中关于“年产300万支超声波气体传感器与100万支配套仪器仪表生产项目”附有一项备注，“如无特别说明，本招股说明书中提到该项目时仅指项目的第一期建设”（以下将招股书中的超声波项目简称为“超声波项目一期”）。

而据《金证研》沪深资本组研究，超声波项目一期或系“注水肉”，项目预期收益被高估。

据招股书，超声波项目一期实施主体是四方光电子公司四方光电（嘉善）有限公司（以下简称“嘉善四方”）。

且招股书显示，超声波项目一期实施后，将形成年产300万只超声波气体传感器及100万只超声波燃气表的生产能力，预计税后内部收益率约为21.22%，税后投资回收期为5.03年，年均利润总额为1.74亿元。

也就是说，上述招股书所示“超声波项目”的新增产能和预期效益均是指超声波项目一期的新增产能和预期效益。

据嘉善县政府2020年10月15日发布的公开信息，嘉善生态环境分局于2020年3月26日受理了《四方光电（嘉善）有限公司新建年产300万支超声波气体传感器与100万支配套仪器仪表生产项目-建设项目环境影响报告表》（以下简称“环评报告”），“四方光电（嘉善）有限公司新建年产300万支超声波气体传感器与100万支配套仪器仪表生产项目”（以下简称“超声波项目”）投资金额为3.2亿元，项目实施后，形成年产300万支超声波气体传感器与100万支配套仪器仪表，其中配套仪器仪表为户用和商用燃气表，即100万支配套仪器仪表均为100万支超声波燃气表。且该项目的批准文号为2020-330421-39-03-107655。

即环评报告中“超声波项目”的备案文号，与招股书披露中“超声波项目一期”的备案文号一致，两项目或为同一项目。

值得注意的是，环评报告中并未提及超声波项目分两期建设，但新增产能与招股书披露的超声波项目一期项目一致，而招股书显示，超声波项目一期项目投资金额2.5亿元。

为何环评报告并无披露超声波项目分两期进行建设，这是否意味着超声波项目总体产能，仅需通过一期建设即可建成？如若不是，招股书中超声波项目一期的产能或为整个超声波项目产能的一部分，由此，招股书中超声波项目一期是否涉嫌“夸大”产能从而“拉高”预期收益率？尚未可知。

二、募投项目资金用途存“蹊跷”，用地面积或“虚增”1,200平方米

进一步来分析，从该募投项目资金具体用途看，亦存“蹊跷”。

据招股书，超声波项目一期的投资资金分别用于土地购置、建筑工程、软硬件设施、建设期人员薪酬和预备费用，投资金额分别为2,280万元、15,000万元、6,375万元、1,090万元、255万元。

据环评报告，超声波项目的投资资金分别用于土建、设备、安装工程、其他配套设施、预备费用、铺底流动资金，投资金额分别为11,530万元、12,720万元、5,000万元、750万元、0元、2,000万元。

而令人困惑的是，招股书中，超声波项目一期软硬件设施的投资金额为6,375万元；环评报告中，超声波项目设备以及其他配套设施的投资金额合计13,470万元，即环评报告披露超声波项目的软硬件设施投资，比招股书所披超声波项目一期多出7,095万元。

根据多出的7,095万元投资额，且招股书所述，超声波项目分两期建设。在此基础上，若超声波项目二期对设备的投资金额为7,095万元，二期项目或存在新增产能，则“年产300万支超声波气体传感器及100万支超声波燃气表产能”是超声波项目一期、二期的合计产能，而非仅一期的产能。由此看来，募投项目“超声波项目一期”的产能或被“夸大”。

另外，环评报告中，超声波项目的投资并无预备费用，而招股书中超声波项目一期的预备费用为255万元，令人费解。

再对比超声波项目用地面积，亦存在“虚增”迹象。

据环评报告，超声波项目拟在嘉善县中新嘉善现代产业园新征用地36,800平方米。

而据招股书，超声波项目一期的项目规划用地约为57亩，即38,000平方米。

也就是说，招股书披露的超声波项目一期的规划用地，比环评报告披露的超声波项目的规划用地多了1,200平方米，令人匪夷所思。四方光电募投项目的数据真实性几何？

三、“不具备标准化产能”崩塌，涉嫌选择性披露

疑云远未散去，回顾四方光电的历史建设项目，其气体分析仪器产能的披露“含糊不清”，涉嫌选择性披露。

据招股书，四方光电的气体分析仪器产品主要包括烟气分析仪器、尾气分析仪器、煤气分析仪器、沼气分析仪器，用于环境监测、工业过程等领域。此外，四方光电拥有烟气、尾气、煤气、沼气等不同气体分析仪器生产线。

但四方光电在招股书中，并未披露气体分析仪器的产能。

对此，四方光电解释称，其采用柔性生产方式组织生产气体分析仪器，生产线并非专用、标准化的生产线，不存在以机器设备为衡量的标准化产能。

据公开信息，2003年，熊友辉在东湖新技术创业中心成立了四方光电，2003-2011年，四方光电建立起4条生产线。2011年，四方光电搬进东湖新技术开发区凤凰工业园。

招股书显示，四方光电的“智能气体传感器研发基地建设项目”建设地址为武汉市东湖新技术开发区凤凰产业园凤凰园三路3号，即其现有厂区范围内。

同时，招股书并无提及四方光电搬迁厂区的相关情况，即旧厂区生产线或已不再使用。这意味着，自2011年搬厂以来，四方光电的厂区一直位于东湖新技术开发区凤凰工业园。

据武汉东湖新技术开发区环境保护局2020年4月13日印发的《四方光电股份有限公司气体传感器与气体分析仪器产线建设项目环境影响报告表》（以下简称“气体分析仪器项目环评报告”），四方光电自建厂以来组织编制了4次环境影响评价文件，均在武汉市环境保护局东湖新技术开发区分局审批，厂区内现有3个已建成项目，分别是节能减排监测仪器产业化项目（以下简称“节能减排项目”）、气体分析检测仪器仪表及配套生产项目（以下简称“仪器仪表项目”）、气体传感器生产线建设项目（以下简称“气体传感器项目”），目前均处于正常运行状态。

从上述3个已建成项目的设计产能看，节能减排项目可年产红外气体分析仪及成套系统2万套，其中，沼气分析仪、烟气分析仪、煤气分析仪、尾气分析仪的年产量分别为15,000台、1,500台、2,000台、1,500台。

仪器仪表项目可年产超声波氧气流量计30万台、超声波沼气流量计6万台、二氧化碳传感器10万台、粉尘传感器20万台。

气体传感器项目可年产粉尘传感器430万只、整机10万只、氧气传感器60万只。

其中，节能减排项目的验收文号为“武环新验[2012]16号”，即该项目于2012年通过验收。

由此可见，自搬厂区以来，四方光电已建成项目中，仅节能减排项目建设内容包括红外气体分析仪器生产线，通过该项目，四方光电将建成年产红外气体分析仪及成套系统20,000套。且该项目于2012年验收，其他项目并无涉及气体分析仪器的生产。

即根据其已建成项目的建设情况，四方光电气体分析仪器设计产能或共20,000台，均来自节能减排项目。

需要指出的是，气体分析仪器项目环评报告的编制日期是2020年4月。

据气体分析仪器项目环评报告，四方光电节能减排项目中沼气分析仪、烟气分析仪、煤气分析仪、尾气分析仪的实际产能分别为14,100台、1,410台、1,900台、1,425台，共计18,835台。

既然气体分析仪器项目环评报告中，对于四方光电的历史项目节能减排项目，气体分析仪器的设计产能、实际产能均有披露，那么该产品的产能或理应可以估算和衡量。

而招股书却称，四方光电气体分析仪器不存在以机器设备为衡量的标准化产能，与气体分析仪器项目环评报告披露的具体产能数据“相悖”，四方光电是否涉嫌选择性披露？或该“打上问号”。

四、电气体分析仪器的产能利用率或不足10%，大量产能或曾遭“闲置”

除此之外，若以气体分析仪器项目环评报告披露的气体分析仪器的实际产能为基数，根据招股书所披露的2017-2018年气体分析仪器的产量，四方光电气体分析仪器的产能利用率或不足10%。

据招股书，2017-2019年，四方光电的气体分析仪器产品的产量分别为769台、1,151台、13,571台。

以气体分析仪器项目环评报告披露的气体分析仪器实际产能为18,835台基础，经计算可得，2017-2019年，四方光电的气体分析仪器产品的产能利用率分别为4.08%、6.11%、72.05%。

即按照气体分析仪器项目环评报告披露的实际产能计算，2017-2018年，四方光电气体分析仪器的产能利用率不足10%，其气体分析仪器产能是否存在长时间“闲置”的情况？不得而知。

五、建设项目产能数据与环评文件“对垒”，涉嫌“未批先产”

值得注意的是，四方光电的建设项目异象迭出，其中，其产能数据与环评报告“对垒”。

据招股书，四方光电的气体传感器可分为空气品质气体传感器、医疗健康气体传感器、安全监控气体传感器、智慧计量气体传感器。

其中，空气品质气体传感器主要包括粉尘传感器、CO₂气体传感器、VOC气体传感器，以及集成前述两个或以上测量单元的集成空气品质传感器模块和空气品质检测仪；医疗健康气体传感器主要包括氧气传感器、肺功能检查仪；安全监控气体传感器主要包括微型红外气体传感器、制冷剂泄漏监测气体传感器；智慧计量气体传感器主要为超声波燃气表及其核心模组。

据四方光电官方2020年2月28日公示的《气体传感器生产线建设项目竣工环境保护验收监测报告表》（以下简称“气体传感器项目验收报告”），气体传感器项目于2018年2月开工建设，2018年11月竣工，并于2020年1月20日完成验收，总投资2,000万元。

据招股书，2018年四方光电的在建工程为“感光线产品组装生产线”、“激光管组装半自动化生产线”，2019年在建工程为“感光线产品组装生产线”。即招股书并未披露气体传感器项目的相关情况，其中该项目是否已经转为固定资产？尚未可知。

不仅如此，四方光电还存在气体传感器产能数据与环评数据“打架”的异象。

据招股书，2017年四方光电的气体传感器的产能为168.7万个/年。

据气体分析仪器项目环评报告，四方光电所在厂区3个已建成项目，分别是节能减排项目、仪器仪表项目、气体传感器项目。

据气体分析仪器项目环评报告及气体传感器项目验收报告，节能减排项目建设内容未涉及气体传感器的生产；仪器仪表项目组建了1条SMT生产线及3条传感器生产线，可年产气体传感器66万个，该项目已于2016年验收；气体传感器项目新增8条流水线，搬迁1条SMT贴片生产线,另新增1条SMT贴片生产线,可年产气体传感器500万个，但2018年2月才开工建设。

另外值得一提的是，气体传感器主要由母公司四方光电生产，无子公司生产气体传感器。

据招股书，截至最新招股说明书签署日，即2020年9月20日，四方光电共有三家控股子公司，分别为湖北锐意自控系统有限公司（以下简称“湖北锐意”）、广东风信电机有限公司（以下简称“广东风信”）、嘉善四方。

据首轮问询函回复，四方光电及其子公司之间有清晰的产品线划分，其中母公司四方光电主要生产气体传感器，湖北锐意主要生产气体分析仪器，广东风信主要生产无刷风扇，而嘉善四方尚未实际生产经营。

由上述情形可见，截至2017年底，四方光电已建成项目中，仅仪器仪表项目建设内容涉及气体传感器，而该项目可年产气体传感器66万个，并于2016年验收。即2017年，四方光电的气体传感器的产能或至多为66万个/年，而招股书所示该产品的产能为168.7万个/年，至少比环评报告多出102.7万个/年，令人费解。

不仅2017年产能数据对不上，2018-2019年，四方光电气体传感器产能产量大幅增长的背后，或“另有隐情”。

据招股书，2017-2019年，四方光电的气体传感器产能分别为168.7万个/年、337.38万个/年、435.15万个/年，2018-2019年分别同比增长99.99%、28.98%。2017-2019年，四方光电的气体传感器产量分别为184.1万个、203.56万个、369.52万个。

据气体分析仪器项目环评报告，节能减排项目已于2012年验收，仪器仪表项目已于2016年验收。即2017-2019年，四方光电正在建设的项目仅有气体传感器项目。

据气体传感器项目验收报告，该项目气体传感器的设计产能为500万只/年，实际生产能力为394万只/年，验收日期为2020年1月20日。

由上述情形或表明，2018-2019年，四方光电气体传感器产能及产量均有较大增长，而据环评报告，同期四方光电的在建项目仅有气体传感器项目，且该项目于2020年1月才验收。那么气体传感器2018-2019年大量增长的产能及产量从何而来？不得而知。

据2017年8月1日公布的《国务院关于修改〈建设项目环境保护管理条例〉的决定》，编制环境影响报告书、环境影响报告表的建设项目，其配套建设的环境保护设施经验收合格，方可投入生产或者使用；未经验收或者验收不合格的，不得投入生产或者使用。

即气体传感器项目2020年1月才验收，但是四方光电的气体传感器实际产量于2018-2019年大幅增长，气体传感器项目是否涉嫌“未验先产”？

据《首次公开发行股票并上市管理办法》，发行人依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。从募投项目超声波项目一期，到气体分析仪器产能，再到气体传感器项目，四方光电信披均现前后“矛盾”，“漏洞”频现，其信披质量几何？

九层之台，起于垒土。面对上述种种问题，四方光电能否如预期拿到资本市场的“入场券”，仍是个未知数。