《金证研》沪深资本组 图南/作者 沐灵 清和 洪力/风控

“十三五”规划期间，中国为鼓励电信行业的发展，工信部等政府主管部门逐渐放开了对增值电信领域经营许可的限制。截至2020年9月底，中国增值电信业务经营许可企业共92,674家，增值电信业务行业面临的市场竞争日趋激烈。

以增值电信业务为主要收入来源的南凌科技股份有限公司（以下简称“南凌科技”），面临的挑战或不仅仅来自激烈的行业竞争，还有来自公司内部的“忧患”，南凌科技副总名下企业高管持股公司与南凌科技业务相似，或存在利益冲突。同时，实控人控制的其他企业，还与南凌科技共用邮箱的情形，之间关系，显然很难用合作关系一言蔽之，其中或存在混淆经营的情形，独立性或存缺失。

一、毛利率变动趋势异于行业表现，营收净利规模不敌同行

近几年来，南凌科技营收增速上升，净利增速下降，而毛利率变动趋势却异于行业表现。

2017-2019年及2020年1-6月，南凌科技营业收入分别为3.82亿元、4.21亿元、5.02亿元、2.42亿元，2018-2019年分别同比增长10.2%、19.32%。

同期，南凌科技净利润分别为0.32亿元、0.55亿元、0.72亿元、0.41亿元，2018-2019年分别同比增长70.85%、30.54%。

2017-2019年及2020年1-6月，南凌科技的主营业务综合毛利率为33.49%、38.43%、36.87%、39.08%。

2017-2019年及2020年1-6月，同行业可比公司北京首都在线科技股份有限公司（以下简称“首都在线”）的主营业务综合毛利率分别为35.62%、31.94%、31.55%、25.07%；二六三网络通信股份有限公司（以下简称“二六三”）的主营综合业务毛利率分别为64.24%、58.75%、56.02%、55.69%；北京光环新网科技股份有限公司（以下简称“光环新网”）的主营业务综合毛利率分别为20.5%、21.03%、21.41%、19.56%；鹏博士电信传媒集团股份有限公司（以下简称“鹏博士”）的主营业务综合毛利率分别为54.24%、51.13%、42.37%、47.1%；网宿科技股份有限公司（以下简称“网宿科技”）的主营业务综合毛利率分别为35.39%、33.24%、25.27%、25.23%。

同期，上述5家同行业可比公司的主营业务综合毛利率平均值分别为42%、39.22%、35.32%、34.53%。

据东方财富Choice数据，2017-2019年及2020年1-6月，首都在线营业收入分别为4.82亿元、6.03亿元、7.39亿元、4.85亿元，净利润分别为0.41亿元、0.58亿元、0.69亿元、0.35亿元。

2017-2019年及2020年1-6月，二六三营业收入分别为8.36亿元、9.29亿元、10.14亿元、4.89亿元，净利润分别为0.22亿元、0.74亿元、1.83亿元、1.33亿元。

2017-2019年及2020年1-6月，光环新网营业收入分别为40.77亿元、60.23亿元、70.97亿元、39.73亿元，净利润分别为4.44亿元、6.84亿元、7.96亿元、4.44亿元。

2017-2019年及2020年1-6月，鹏博士营业收入分别为81.7亿元、68.6亿元、60.5亿元、28.51亿元，净利润分别为7.67亿元、3.77亿元、-57.78亿元、3.23亿元。

2017-2019年及2020年1-6月，网宿科技营业收入分别为53.73亿元、63.37亿元、60.07亿元、30.67亿元，净利润分别为8.17亿元、7.97亿元、0.37亿元、1.77亿元。

从规模上看，南凌科技或处于行业“垫底”位置。

二、增值电信业务经营企业高达9万多家，市场竞争日趋激烈

截至2020年9月底，全国增值电信业务经营许可企业共92,674家，而从事虚拟专用网服务企业数量越加庞大，相关部门对于外商投资电信企业也是逐渐开放，增值电信市场日趋激烈。

而南凌科技从事增值电信业务，其中虚拟专用网服务为南凌科技的主要收入来源，提供的虚拟专用网、企业级互联网接入、数据中心托管等服务属于增值电信业务。

据中国信通院数据，截至2020年9月底，全国增值电信业务经营许可企业共92,674家，比上月增长2.85%。其中工业和信息化部许可的跨地区企业21,815家，各省（区、市）通信管理局许可的本地企业合计70,859家。

在21,815家跨地区企业中，注册地在北京的5,211家，广东的4,436家，上海的2,225家，三地集中了54.4%的跨地区企业。而在70,859家本地企业中，北京的13,811家，广东的8,213家，浙江的7,274家，北京、广东、浙江三地的增值电信企业数量在全国遥遥领先。

北京和广东两地的增值电信业务，发展速度迅猛。而南凌科技注册地位于广东。

从业务上看，南凌科技主营业务包括增值电信类业务、系统集成类业务。其中，增值电信业务可分为虚拟专用网、企业级互联网接入及其他服务。而虚拟专用网为南凌科技的主要收入来源；其他服务主要是为客户提供数据中心托管、云通信产品等服务。

2017-2019年及2020年1-6月，南凌科技虚拟专用网业务收入占主营业务收入的比重分别为57.46%、61.09%、54.33%、57.71%。同期，企业级互联网接入业务收入占主营业务收入的比重分别为21.04%、19.93%、17.39%、21.46%。

据中国信通院数据，截至2020年8月末，在跨地区各类增值电信业务经营者情况中，有1,554家企业从事国内互联网虚拟专用网业务，4,634家企业从事互联网接入服务业务；截至2020年9月末，有1,640家企业从事国内互联网虚拟专用网业务，4,840家企业从事互联网接入服务业务。

“十三五”规划期间，国家为鼓励电信行业的发展，工信部等政府主管部门逐渐放开了对增值电信领域经营许可的限制。

而对于外商投资电信企业方面也逐渐开放。

据工信部数据，6月24日，发改委、商务部对外发布《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020年版）》和《自由贸易试验区外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020年版）》。外商投资准入负面清单条目从2019年的40条缩减到了33条，自贸试验区清单条目则从37条缩减到了30条。

根据《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020年版）》，限于中国入世承诺开放的电信业务，增值电信业务的外资股比不超过50%（电子商务、国内多方通信、存储转发类、呼叫中心除外），基础电信业务须由中方控股。

据国函〔2020〕123号文件，向外资开放国内互联网虚拟专用网业务（外资股比不超过50%），吸引海外电信运营商通过设立合资公司，为在京外商投资企业提供国内互联网虚拟专用网业务，为关于深化北京市新一轮服务业扩大开放综合试点的任务之一。

据中国信通院数据，截止2018年9月底、2019年9月底和2020年9月底，外商投资增值电信领域的企业分别为71家、122家、269家，2019年9月底和2020年9月底分别同比增长71.83%、120.49%。

当前，全国增值电信业务经营许可企业高达9万多家，随着外商投资电信企业的政策逐渐开放，市场竞争进一步加剧，南凌科技或将承压。

三、副总名下企业高管持股公司与南凌科技业务相似，或存利益冲突

比起外部的压力，内部的“忧患”，亦不容忽视。

根据《金证研》沪深资本组分析，刘学忠是南凌科技的副总经理，而刘学忠名下企业的高管，持股一家与南凌科技业务范围重叠的公司，或存利益冲突。

据招股书，刘学忠系南凌科技的副总经理。刘学忠持有深圳市中互联投资服务有限公司（以下简称“中互联投资”）90%股权，并担任执行董事。

据市场监督管理局数据，孙林林持有中互联投资10%股权，并担任总经理。孙忠华为中互联投资监事。

据市场监督管理局数据，2020年8月4日，中互联投资的指定联系人由孙忠梅变更为刘学忠。孙忠梅与中互联投资监事孙忠华，在名字结构上仅存在一字之差，孙忠梅与孙忠华是否存在亲属关系？不得而知。

而招股书显示，孙忠梅曾系南凌科技的间接股东。

据公开信息，孙忠华持有深圳天鼎数据有限公司（以下简称“天鼎数据”）股权。

据市场监督管理局数据，天鼎数据成立于2020年8月10日。天鼎数据由孙忠华持股65%、孙林林持股35%。

天鼎数据一般经营项目为IDC数据中心建设及运营；提供IDC业务承载、智慧城市、国内商业等服务。天鼎数据许可经营项目是互联网接入服务(ISP)。

而《工业和信息化部关于清理规范互联网网络接入服务市场的通知》相关内容显示，IDC即互联网数据中心，ISP即互联网接入服务。天鼎数据业务范围与南凌科技业务存在重叠，或存利益冲突。

根据招股书，南凌科技提供虚拟专用网服务、企业级互联网接入服务及其他服务。其他服务主要是为客户提供数据中心托管、云通信产品等服务。

也就是说，作为南凌科技的副总经理，刘学忠名下的企业中互联投资，其高管有一家与南凌科技业务范围重叠的公司，背后是否由刘学忠“控制”，南凌科技的业务独立性是否存在缺失，值得关注。

四、与实控人控制企业共用邮箱，或混淆经营独立性存疑

企业邮箱是以公司域名为后缀的工作专用邮箱，通过配置企业邮箱，可以让员工方便地收发和管理邮件。而若“不相干”的人员，使用其他公司的企业邮箱，通常只有两个可能，要么之间存在某种合作关系，要么彼此同属同一个实控人。

这种情况，并不鲜见，而南凌科技亦是如此。

根据工信部数据，“nova.net.cn”网站和域名属于南凌科技。

而南凌科技及其子公司的企业电子邮箱，后缀均带有“nova.net.cn”。 据市场监督管理局数据，2017-2019年年报均显示，南凌科技的企业电子邮箱为majinpei@nova.net.cn。2018年年报显示，南凌科技子公司深圳南凌信息技术有限公司的企业电子邮箱也为majinpei@nova.net.cn。

值得一提的是，“NOVA”、“NOVAnet”是南凌科技的商标。

不仅如此，南凌科技的实控人控制的其他企业，也存在上述共用邮箱的问题。

根据招股书，陈树林及蒋小明系南凌科技的实控人。

其中，陈树林持有深圳市海岱柱石科技发展有限公司（以下简称“海岱柱石”）70%股权；陈树林通过海岱柱石持有北京环球航旅信息科技有限公司（以下简称“航旅信息”）51%股权；蒋小明持有深圳市新媒体实业有限公司（以下简称“新媒体实业”）90%股权。

据市场监督管理局数据，2017-2019年年报均显示，航旅信息及新媒体实业的企业电子邮箱为zhangminjie@nova.net.cn。2018年年报显示，海岱柱石的企业电子邮箱为mayanhong@nova.net.cn。

据招股书，深圳市众创佳业投资企业（有限合伙）（以下简称“众创佳业”）是南凌科技的高管、核心员工设立的合伙企业。马彦红持有众创佳业20%股权。此外，招股书提及，马彦红是南凌科技客户支撑事业部副总监，现已退休。

而实控人控制的其他企业海岱柱石，其企业电子邮箱的前缀为“mayanhong”，即是马彦红的拼音。

对于实控人控制的其他企业，与南凌科技共用邮箱的情形，显然很难用合作关系一言蔽之，其中或存在混淆经营的情形，独立性或存缺失。