《金证研》沪深资本组 苏辛/作者 沐灵 映蔚 洪力/风控

2019年，养猪业度过了风云激荡的一年，非洲猪瘟检测全面放开、取消三公里允许精准扑杀、猪场恐慌性清栏、生猪存栏急剧下滑、猪价暴涨、雏鹰农牧退市等事件，皆激起千层浪。到了2020年7月，国内生猪存栏环比增长4.8%，连续6个月增长，同比增长13.1%，这是否成为生猪产能恢复的一个重要拐点？在此背景下，东瑞食品集团股份有限公司（以下简称“东瑞股份”）或站着发展的风口浪尖上。

此番上市，东瑞股份资产负债率走低或“不缺钱”，其将使用44%的募资额用于“补血”，募资合理性存疑。且其募资扩充产能的背后，产能利用率走低、生猪供港的规模有限，未来东瑞股份又将如何消化新增的产能？此外，东瑞股份数亿元的项目，由一个已成立10年、社保缴纳仅3人、只有1人具有职业资格证书的环评单位做环评工作，令人唏嘘。

一、资产负债率走低或“不缺钱”募资18亿元逾四成用于“补血”

2017-2019年，东瑞股份的资产负债率走低，分别为47.18%%、47.35%、33.25%。

根据招股书，2019年，短期借款为8,816.09万元，长期借款为1,502.83万元，一年内到期的非流动负债为1,502.83万元。

2019年，东瑞股份的货币资金为16,799.62万元，现金等价物余额为16,799.62万元，可覆盖长短期借款和一年内到期的非流动负债，或无偿债压力。

据东方财富Choice数据，2017-2019年，同行业可比上市公司牧原食品股份有限公司的资产负债率分别为47.03%、54.07%、40.04%；温氏食品集团股份有限公司的资产负债率分别为31.95%、34.06%、28.9%；江西正邦科技股份有限公司的资产负债率分别为59.67%、68.02%、67.65%；湖南新五丰股份有限公司的资产负债率分别为28.58%、27.13%、24.7%。即同行业可比上市公司资产负债率的平均值分别为41.81%、45.82%、40.32%。

2019年，东瑞股份资产负债率走低，且低于同行业可比上市公司的平均水平。

根据招股书，东瑞股份共有6个募投项目，拟募集资金共计18.1亿元，其中8亿元募集资金用来补充流动资金。也就是说，东瑞股份募资18.1亿元，44%的募资额将用于补充流动资金。

二、供港配额或成“紧箍咒”，历史产能未消化逆势扩张“放卫星”

生猪供港高毛利率，却存在配额情况，或成行业“紧箍咒”。

根据招股书，中国香港以及广东地区的生猪价格长期高于全国生猪价格，东瑞股份将销售区域主要放在中国香港和广东省。

根据招股书，2017-2019年，东瑞股份的主营业务收入分别为6.34亿元、6.14亿元、8.72亿元。其中，来自中国香港市场的营业收入分别为3.22亿元、3.17亿元、5.79亿元，所占比重分别为50.72%、51.61%、66.43%；来自中国内地市场的营业收入分别为3.13亿元、2.97亿元、2.93亿元，所占比重分别为49.28%、48.39%、33.57%。

2017-2019年，东瑞股份主营业务收入中，中国香港市场所占的比重逐年递增。2019年，东瑞股份近七成的主营业务收入源自中国香港地区，或较为依赖中国香港市场。然而，东瑞股份生猪供港的规模有限。

据中国商务部数据，2014-2019年，内地供港生猪配额均为165万头。

根据招股书，2017-2019年，东瑞股份自产外销商品猪的销量分别为8.52万头、9.66万头、12.14万头，外购外销商品猪的销量分别为7.63万头、7.68万头、4.26万头。

经《金证研》沪深资本组统计，2017-2019年，东瑞股份外销香港的商品猪数量分别为16.15万头、17.33万头、16.4万头，占内地生猪供港总配额的比例分别为9.79%、10.5%、9.94%。

在内地生猪供港总配额基本不变的情况下，东瑞股份供港的商品猪数量，占内地生猪供港总配额的比重基本稳定在10%左右。也就是说，东瑞股份在中国香港市场的业务规模，或受配额影响。

此外，东瑞股份产能利用率走低，且产销率也仅维持在八成左右。

根据招股书，2017-2019年，东瑞股份产能分别是29.79万头、34.23万头、32.47万头，产能利用率分别为96.17%、99.09%、77.67%。

也就是说，2017-2019年，东瑞股份并未满产，且产能利用率在2019年下滑到77.67%。

根据招股书，2017-2019年，东瑞股份生猪的产量分别为28.65万头、33.92万头、25.22万头，不包含东瑞股份直接对外采购的生猪数量。

根据招股书，2017-2019年，东瑞股份商品猪的销售数量分别为23.44万头、24.16万头、22.13万头，仔猪的销售数量分别为9.36万头、9.55万头、2.74万头，种猪的销售数量分别为6,011头、6,127头、3,054头。2017-2019年，东瑞股份外购外销商品猪的数量分别为7.63万头、7.68万头、4.26万头。

经《金证研》沪深资本组统计，2017-2019年，东瑞股份不含外购的生猪销量分别为25.77头、26.65头、20.92头；不含外购的生猪产量分别为28.65头、33.92头、25.22头。2017-2019年，东瑞股份的产销率分别为89.95%、78.56%、82.94%。

也就是说，东瑞股份2017-2019年产销率平均仅为83.81%。

根据招股书，2019年度，东瑞股份的产能为32.47万头生猪，募投项目建成达产后，每年可新增出栏80.12万头生猪。

也就是说，东瑞股份的募投项目建成达产后，将增加近2.5倍产能，新增产能消化或成问题。

三、募投项目占地面积“缩水”九千平方米，或涉嫌虚假陈述

对于紫金东瑞农业发展有限公司富竹生态养殖项目（以下简称“紫金东瑞富竹生态养殖项目”），东瑞股份招股书披露的占地面积比《关于紫金东瑞农业发展有限公司富竹生态养殖项目环境影响报告书的批复》(以下简称“环评报告批复”)披露的占地面积少了超9,000平方米。

根据招股书，紫金东瑞富竹生态养殖项目，选址于河源市紫金县九和镇富竹村黄金坑小组，项目占地182万平方米，总投资5.3亿元,达产后可形成年出栏53.12万头生猪的规模，备案项目编号为2020-441621-03-03-010505，环评报告批复为紫环批[2020]15号。

然而，紫金县政府发布的环评报告批复的项目占地面积与招股书并不一致。

在紫金县政府公开信息显示，环评报告批复同为紫环批[2020]15号。

据环评报告批复，紫金东瑞富竹生态养殖项目的建设地点为河源市紫金县九和镇富竹村黄金坑小组，项目是在紫金县银湖农业开发有限公司生猪养殖场建设项目的基础上进行改扩建。改扩建项目总用地面积约2,743.59亩，总投资为5.3亿元，改扩建项目实施后，全场总用地面积约2,743.59亩，年出栏生猪53.12万头。

将环评报告批复中紫金东瑞富竹生态养殖项目的占地面积，单位由亩换算成平方米，2,743.59亩即为182.906万平方米。招股书中该项目的占地面积比环评报告批复的少了9,060平方米。

对于东瑞股份紫金东瑞富竹生态养殖项目的占地面积，招股书与环评报告批复披露的不一致，招股书中该项目的占地面积比环评报告的少9,060平方米。东瑞股份表示，长期以来，公司各个项目的环境影响评价均符合国家相关标准，并不存在虚假描述。

事实上，东瑞股份招股书披露的环评报告批复号与紫金县人民政府发布的环评报告批复号一致，但招股书中该项目的占地面积比环评报告披露的少9,060平方米。

四、环评单位多次违规被通报批评，1人具有职业资格却环评数亿元项目

值得注意的是，东瑞股份聘请的环评单位，曾因为环评文件编制质量问题被通报批评。

据东源县政府，公布的《东瑞食品集团股份有限公司致富猪场改扩建（灯塔种猪场迁改）项目环境影响报告书（报批稿）》，东瑞股份的募投项目“致富猪场改扩建（灯塔种猪场迁改）”，其环评单位为襄阳众鑫缘环保科技有限公司（以下简称“襄阳众鑫”）。

据湖北省生态环境厅公开信息，襄阳众鑫的证书等级为乙级。2016年，襄阳众鑫收到鄂环函〔2016〕504号，被通报批评。2017年，襄阳众鑫收到鄂环函〔2017〕121号，被要求限期整改3个月。同年，襄阳众鑫收到神环保函〔2017〕13号，因环评文件编制质量问题被通报批评。

襄阳众鑫缘作为东瑞股份的环评单位，被通报批评、限期整改，甚至因环评文件编制质量问题被通报批评，其为东瑞股份“致富猪场改扩建（灯塔种猪场迁改）”项目出具的环评报告质量及真实性存疑。

事实上，襄阳众鑫连续收到监管层发出的对其执业规范方面的处罚或警告，其在本次执业中或难勤勉尽责。

而东瑞股份聘请的另一个环评单位，已成立10年，2019年社保缴纳仅有3人，参与募投项目环评工作的只有1人具有职业资格证书。

据紫金县政府发布的《紫金东瑞农业发展有限公司富竹生态养殖项目环境影响报告书》（以下简称“环评报告”），该项目的环评单位为广东明大项目管理环境科技有限公司（以下简称“广东明大”）。

据市场监督管理局数据，广东明大成立于2010年6月，曾用名为河源市明大投资咨询有限公司，名称变更日期为2019年10月。2017-2019年，广东明大社保缴纳人数分别为1人、1人、3人。

广东明大参与环评报告编制的人员中，仅有1人具有职业资格证书。

据环评报告，该项目环境影响报告书的主要编制人员为宁柱、殷浩想、陈基宁和刘雨。

据环境影响评价信用平台，参与编制环评报告的4人中，殷浩想、陈基宁和刘雨3人并无职业资格证书。

根据招股书，紫金东瑞富竹生态养殖项目总投资5.3亿元。

而东瑞股份表示，长期以来，公司各个项目的环境影响评价均符合国家相关标准。环评机构是否具有专业性应由国家相关部门和机构来判断，并不属于公司的判断范围。

显然“甩锅”并不能解决市场的疑虑。东瑞股份数亿元的项目，由一个已成立10年、社保缴纳仅3人、只有1人具备职业资格证书的广东明大做环评工作，如同“儿戏”。